事件：公司发布2020 年一季度报告，报告期内实现营业收入17.39 亿元。同比增长112.43%，实现归属母公司股东的净利润3.35 亿元，同比增长260.21%，单季度盈利创历史新高，超出预期。

    多因素促成盈利能力提升。2020 年一季度，公司毛利率达到37.77%，比2020年全年31.58%提升6.19 pct，比2020 年第四季度30.64%提升7.13 pct。我们认为，背后原因有两点：1）一体化程度提升，多环节自供比例提升带动盈利能力上升。公司于2020 年完成对石墨化子公司山东兴丰少数股权的收购，山东兴丰成为公司全资子公司，低成本石墨化产能降低了公司负极材料业务成本，此外，我们预计，公司更多前端工序产能和碳化产能的释放对于降本亦有帮助。2）原材料成本下降促进盈利能力提升。公司2020 年年报表明，公司高价针状焦原料库存逐渐消耗，Wind 统计数据也表明，国内针状焦价格虽然环比上涨， 但同比仍有一定降幅， 而一季度国内人造石墨310mAh/g-360mAh/g 系列产品的售价同比环比均较为稳定，部分产品价格出现了上行。

    “材料+设备”提供综合解决方案，一体化塑造成本优势，看好未来发展空间。

    一方面，公司采取设备与材料协同发展的模式，出售锂电生产解决方案而非单一的产品，提升服务质量和客户粘性，在锂电材料领域具备独特性；另一方面，公司在各产业链条上积极布局一体化，在负极材料和隔膜产品几乎形成了全产业链布局，有助于形成成本优势，有望获得更多电池企业认可。

    客户方面，新客户Northvolt 与SKI 或将带来中长期增量需求。

    盈利预测与投资建议：我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为13.16亿元、16.48 亿元和19.69 亿元，对应当前股本EPS 分别为2.65、3.32 和3.97 元。对应2021.4.13 收盘价38.63、30.85 和25.83 倍P/E。维持“推荐”

    评级。

    风险提示：行业和客户需求或不及预期、产能投产进度或不及预期、成本下降幅度不及预期、行业竞争加剧导致产品价格下跌超出预期。