核心观点

    　　公司2024 年上半年业绩有所承压，主要由部分地区DRG/DIP 医保控费、医保飞检等政策的多重影响。短期来看，随着公司高速发光仪及自研流水线装机的稳步推进，有望推动公司在中大型医疗终端的拓展，化学发光测试量有望保持稳健增长，但随着安徽化学发光集采9 月底陆续落地执行，相关产品出厂价预计有所调整，或对公司短期业绩有所扰动。中长期来看，集采的持续推进有望加速国产替代，公司份额预计进一步提升。同时，公司在基因测序、凝血、质谱等新领域持续布局，看好未来平台化布局为公司提供长期发展动力。

    　　事件

    　　公司发布2024 年中报

    　　2024 年上半年公司实现营业收入22.07 亿元，同比增长4.70%；归母净利润6.20 亿元，同比增长13.49%；扣非归母净利润5.99亿元，同比增长13.69%。基本每股收益为1.09 元/股。

    　　简评

    　　24Q2 收入符合预期，利润端略低于预期

    　　2024 年上半年公司实现营业收入22.07 亿元，同比增长4.70%；归母净利润6.20 亿元，同比增长13.49%；扣非归母净利润5.99 亿元，同比增长13.69%。经计算，公司2024Q2 实现营业收入11.18 亿元，同比增长4.33%，归母净利润2.98 亿元，同比下滑2.80%，扣非归母净利润2.85 亿元，同比下滑2.08%，2024Q2收入增长符合预期，收入增长有所放缓主要由于24H1 公司仍受医疗行业合规要求提升的影响，同时受部分地区DRG/DIP 医保控费、医保飞检等政策的多重影响，公司化学发光、生化等自主产品增长有所承压。2024Q2 利润端低于预期，主要由于2024Q2研发费用率提升以及信用减值损失的增加所致。

    　　分地区来看，2024 年上半年公司国内业务收入20.76 亿元，同比增长2.99%，海外业务收入1.31 亿元，同比增长42.21%，海外市场持续高增长。公司近年来持续加大海外市场投入，截至2023 年末，已建立长期友好合作关系的经销商120 余家，未来海外市场有望保持快速增长态势。

    　　在研产品即将步入收获期，助力公司未来长期发展

    公司近年来持续保持高研发投入，完善以郑州为中心，北京、上海、深圳、苏州、北美研发中心为分支的技术研发体系。2024 年上半年公司研发投入为3.33 亿元，同比增长7.18%，研发费用率为15.10%，同比提升0.35 个百分点。截至2024 年6 月，公司拥有研发人员1852 人，占员工总数的33.27%。试剂研发方面，公司新获产品注册（备案）证书74 项，涵盖磁微粒化学发光法、化学发光微粒子免疫检测法、分子诊断等，检测项目覆盖自身免疫性疾病、心脏相关疾病、个体化用药等，公司的产品系列进一步丰富。

    　　NGS 产品线业务的布局上，2024 年上半年，公司全资子公司思昆生物基因测序仪完成了临床试验，测序系统在非临床领域开始试销。质谱研发方面，公司进一步加大全自动微生物质谱检测系统的研制，有效构建了微生物质谱整体解决方案，同时进一步拓展飞行时间质谱的应用领域，2024 年上半年，公司研制的新一代全自动微生物质谱检测系统进入生产试制阶段；核酸质谱Autof Gene 已取得医疗器械注册证和生产许可证；三重四极杆液质联用系统研制按计划推进，预计2025 年底获证。预计未来1-2 年公司将陆续推出多款重磅产品。公司的2000 速生化分析仪AutoChem B2000 系列医疗器械注册证已获批，有望助力公司持续突破中大型终端医院。

    　　在整合产线方面，公司积极在凝血检测领域布局，与希肯医疗进行战略合作，可为用户提供大通量凝血检测设备、全自动凝血流水线及兼容性凝血检测试剂的产品和服务解决方案。全自动凝血分析仪AutoCimo C6000可为客户带来恒速、稳定的凝血检测体验，未来可形成免疫-生化-凝血全系列医学检验流水线。随着公司产品矩阵的不断完善，有望打开公司长期成长天花板。

    　　国际化布局持续加速，未来有望保持高增长态势

    公司近年来加速国际化发展的步伐，产品已进入中东、亚洲、欧洲、美洲、非洲等多个地区，公司对国际贸易与合作中心架构重组，形成“大区管战、客服管建、市场主导、合规先行、综合管理”的运作模式。截至2023 年末，已建立长期友好合作关系的经销商120 余家。目前公司海外收入基数仍然较低，24 年H1 海外市场增速较快，未来有望保持高增长态势。

    　　24H1 毛利率略有提升，其他财务指标基本正常

    2024 年H1，公司销售毛利率为65.37%（+1.72pp），预计主要由于毛利率较高的自主产品收入占比提升所致，其中试剂毛利率71.50%（去年全年为70.94%），仪器毛利率37.40%（去年全年为33.54%），仪器毛利率提升较多，预计主要由于大型机装机占比提升所致。24H1 公司销售费用率16.70%（-0.54pp），管理费用率4.14%（-0.20pp），研发费用率15.10%（+0.35pp），财务费用率0.17%（+0.19pp），各项费用率基本保持稳定。2024年H1 公司经营性现金流净额为4.95 亿元（-7.63%），投资活动产生的现金流量净额-5.92 亿元（+37.31%），主要系本期赎回理财金额相对上年同期较大所致，筹资活动产生的现金流量净额-10.40 亿元，主要系偿还银行借款所致。公司上半年应收账款周转天数为96.47 天，同比增加6.35 天，处于合理水平。其余财务指标基本正常。

    　　展望下半年，化学发光业务有望保持稳健增长，下半年增速预计高于上半年

    随着公司流水线及高速机装机稳步推进，公司化学发光、生化诊断的测试量有望保持稳健增长，考虑到去年下半年基数相对更低，下半年收入增速预计高于上半年。但由于术前八项在公司化学发光业务中占比较高，下半年仍需观察安徽化学发光集采落地执行对于公司业绩的影响。而随着公司化学发光等自主产品的收入占比提升，公司整体毛利率有望提升，2024 年全年公司利润增速有望高于收入增速。

    　　国内IVD 平台型龙头企业，看好公司中长期发展

    短期来看，随着公司高速发光仪及自研流水线装机的稳步推进，有望推动公司在中大型医疗终端的拓展，同时随着安徽化学发光集采落地执行，预计对公司短期业绩有所扰动。但中长期来看，集采的持续推进有望加速国产替代，公司份额预计进一步提升。同时，公司在基因测序、凝血、质谱等新领域持续布局，看好未来平台化布局为公司提供长期发展动力。我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为48.06、55.48、64.39 亿元，同比增速分别为8.16%、15.44%、16.04%，归母净利润分别为13.49、15.38、18.29 亿元，同比增速分别为10.83%、13.96%、18.92%。以2024 年9 月20 日收盘价计算，2024-2026 年PE 分别为17、15、12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1）医疗合规要求提升影响：医疗行业合规要求提升等政策可能导致招投标进度延后，导致仪器装机数量减少，进而影响试剂产出。

    　　2）集采政策风险：江西省和安徽省分别牵头开展了生化诊断和化学发光试剂的省际联盟集中带量采购，公司出厂价预计将受到一定影响，若份额无法得到提升，影响公司产品的收入及利润率水平。

    　　3）市场竞争加剧风险：IVD 行业内厂家较多，行业竞争正逐步加剧，不排除部分厂家为扩大市场份额出现降价行为，影响公司的市场份额，导致行业竞争进一步加剧。

    　　4）研发及注册进展不达预期的风险：公司的各产品线仪器仍需要持续更新迭代，测序及三重四级杆的产品仍在研发过程中，公司仪器及试剂的研发进展存在不确定性，可能会对公司业绩造成一定影响。