Q3 营收增长迅速，毛利率持续回升。2022 年前三季度营收18.5 亿元，同比+7.7%，归母净利润2.4 亿元，同比-12.9%，扣非归母净利润1.9 亿元，同比-24.3%；Q3单季度营收6.7 亿元，同比+23.7%，是继2021Q1 以来最高增速水平，归母净利润0.56 亿元，同比+45.1%，扣非归母净利润为0.5 亿元，同比-21.5%。归母净利润增速高于营收增速，主要因：1）Q3 获得政府补助1424 万元；2）Q3 投资净收益为2705 万元，同比-47.2%，环比-74.6%，降幅较大，但Q3 公允价值变动为-1056 万元，去年同期为-3255 万，相互抵消影响；3）其他如信用减值损失的影响。

    扣除以上原因，归母净利润增幅和营收增幅匹配。受疫情、原材料价格影响，前三季度毛利率23.96%，同比-4.57pct，Q3 单季度毛利率23.78%，同比+1.36pct，环比+1.12pct，主要系原材料价格Q3 环比下降，且传统业务出口占比提升。

    高端光刻胶进展顺利，杜邦断供或将加速国产替代进程。公司不断在高端光刻胶取得突破，KrF 光刻胶率先实现放量，预计今年KrF 将实现7000 万以上营收，公司的一款ArF 光刻胶已通过了中芯北方验证，有望在2023Q1 上量。美国杜邦和德国AZ 或将对大陆断供高端光刻胶，杜邦主要产品包括g/i 线、KrF、ArF 光刻胶，2020 年占全球市场份额达17%，其中KrF 光刻胶份额约11%，ArF 光刻胶份额小于10%，低于日系龙头如JSR、TOK；德国AZ 电子材料拥有齐全的光刻胶产品，2013 年被默克收购，但市场份额相对较小。断供将有望加速国产替代进程。

    疫情影响传统业务景气度，出口提升优化收入结构。2022 年上半年我国汽车销量同比下滑，轮胎生产企业出现了不同程度的停产和减产情况，另外，由于物流运输的受阻，也影响到了公司原材料的采购和国内市场的销售。下半年以来，欧洲化工原材料价格飞涨，公司大力开拓海外市场，产品出口欧洲占比迅速提升。未来，随着疫情好转，下游客户补库存需求体现，国内橡胶助剂的需求也将恢复增长。

    可降解PBAT 产品调试顺利，产能即将释放。公司PBAT 产品调试完成后即可放量，满产PBAT 将实现11 亿以上的营收，为公司成长注入新动力。

    投资建议：受疫情影响，公司新建产能投放进度延后，且轮胎行业景气度不及预期，我们下调22-24 年净利润预测至3.12/4.31/6.23 亿元（原预测22-24 年净利润为3.81/5.06/7.31 亿元），参考2022/10/25 日收盘价PE 分别为64.8/47/32.5 倍，维 持“买入”评级。

    风险提示：行业景气不及预期；原材料涨价风险；光刻胶验证不及预期。