彤程新材公布2021 年年度报告。2021 年公司实现营业收入23.08 亿元，同比增长12.83%；实现归母净利润3.27 亿元，同比减少20.44%。

    　　2021 年归母净利润降低主要源于原料价格与运费上涨。 1）分行业营业收入来看，特种橡胶助剂行业2021 年营业收入同比变化5.90%至21.67 亿元，电子材料、全生物降解材料为本年新增行业，2021 年营业收入分别为1.40亿元、0.02 亿元；2）分行业毛利率来看，特种橡胶助剂行业2021 年毛利率同比减少6.32 个百分点至24.87%，电子材料、全生物降解材料为本年新增行业，2021 年毛利率分别为25.86%、9.39%；3）销售、管理（包括研发）、财务费用率2021 年同比分别变化0.78、2.81、0.67 个百分点至3.00%、13.22%、3.32%，合计三项费用率变化4.26 个百分点至19.55%，研发费用的大幅增加为橡胶化学品方面在既有的研发基础上持续投入，同时加大电子材料研发投入所致；4）公司投资净收益达1.98 亿元，同比增长15.31%。

    　　公司在建产能丰富，投产后有望实现年净利润3.15 亿元。根据2021 年年报，彤程化学厂区1.2 万吨/年新型高效加氢裂化催化剂项目6 月15 日建成，6万吨橡胶助剂项目12 月13 日建成投产；年产1.1 万吨半导体、平板显示用光刻胶及2 万吨相关配套试剂项目预计2022 年6-7 月份能完成全部建设。

    　　根据公司公开发行可转换公司债券募集说明书，公司募集资金4.81 亿元用于10 万吨/年可生物降解材料项目（一期），公司预计于2022 年投产，投产后分别实现年净利润3.15 亿元，具有良好的经济效益。

    　　公司新增电子材料业务，持续发力半导体材料和显示材料领域。根据2021年年报，共有20 余支新产品通过客户验证并获得订单，其中包含248nm 光刻胶I 线光刻胶，LED 及先进封装用光刻胶。特别是248nm 光刻胶在销售额中的比例逐步提高，这标志着公司在研发上的持续投入有了显著的回报。2021年北旭电子面板光刻胶实现销售收入2.56 亿元，同比增长22.70%；光刻胶产品销量同比增长21%，国内市占率约为19%，位列国内第二大供应商。

    　　盈利预测与投资评级。我们预计2022-2024 年公司EPS 分别为0.84、1.15、1.45 元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值倍数为2022 年40-42倍PE，对应合理价值区间为33.60-35.28 元，维持优于大市评级。

    　　风险提示。原材料价格波动风险；在建产能投产进度低预期；宏观经济下行。