海外丙硫菌唑需求旺盛，海外龙头持续研发复配产品：近年来全球农药市场规模整体上升，丙硫菌唑表现更为强势，于2004 年上市以来快速发展，当前已经成为杀菌剂市场第二大、谷物用杀菌剂市场第一大品种。目前市场上丙硫菌唑作为拜耳王牌产品，其终端产品主要来自拜耳，主要因为其复配产品获得了欧盟补充保护证书（SPC），最长的产品保护期可延续到2027 年，可以预测未来以欧盟为主的终端市场将继续由拜耳主导。另一方面，由于合理使用复配杀菌剂可以有效延缓病原菌抗药性的产生并扩大防治谱，在拜耳的丙硫菌唑化合物专利在各国陆续到期后，除拜耳外，各个作物保护国际龙头均持续不断研制与开发丙硫菌唑复配产品。

    　　我国取得丙硫菌唑原药和制剂登记的企业较少，未来有望充分受益：根据世界农化网，截至目前，取得丙硫菌唑原药登记的企业仅有3 家，包括海利尔、久易股份、河北兴柏，公司当前拥有丙硫菌唑产能2000 吨/年，此外2022 年4 月发布公告，拟投资3.01 亿元建设“新建新型杀菌剂、除草剂原药及原药中间体建设项目”，涉及丙硫菌唑原药3000 吨/年和其他原药产品及副产品等，同时公司已于2021 年4 月发布公告，筹划青岛恒宁生物科技有限公司二期项目，其中涉及丙硫菌唑产能8000 吨/年，未来随着相关产能逐步落地，公司产能将达到1.3 万吨。此外，公司收购陕西金信谊化工科技有限公司26%股权，有利于保证关键中间体α-乙酰基-γ-丁内酯的供货稳定性。

    　　多个项目有序推进，盈利能力有望提升：近年来公司致力于开展农药品种的丰富和差异化，持续深化公司制剂、原药和中间体一体化战略。根据公告，2020 年9 月杀菌剂丙硫菌唑原药进入试生产，2020 年7 月开始建设涉及杀虫剂丁醚脲原药、溴虫腈原药和杀菌剂苯醚甲环唑原药、丙环唑原药产品的青岛恒宁一期项目，当前已顺利进入试生产阶段；此外公司在2021年开始筹划青岛恒宁二期项目，并于2022 年4 月发布公告，拟投资3.01 亿元建设“新建新型杀菌剂、除草剂原药及原药中间体建设项目”，氟氯虫双酰胺作为公司第一款创制药也有望逐步推广。此外近年来为加快推进农药产品的海外登记工作，公司陆续设立海利尔巴西、菲律宾等子公司。未来随着各项目逐步推进，公司在生产规模逐步提升的同时，自身农药制剂业务与原药业务将进一步互相补充、互相促进，为盈利能力提升做出贡献。

    　　投资建议：我们预计公司2022 年-2024 年的净利润分别为6.05 亿元、9.07 亿元、11.87亿元，给予买入-A投资评级。

    　　风险提示：项目落地不及预期；需求不及预期