公司发布2019 年年报：2019 年实现营业收入24.67 亿元（YoY+12.56%），归属上市公司股东净利润3.16 亿元（YoY-14.05%），其中19Q4 实现营业收入5.00 亿元（YoY-7.43%，QoQ-6.90%），归属上市公司股东的净利润0.39 亿元（YoY-22.19%，QoQ-48.54%），Q4 业绩低于市场预期。同时公司发布2020 年一季报：2020Q1 实现营业收入7.92 亿元（YoY+31.61%，QoQ+58.46%），归属上市公司股东净利润0.84亿元（YoY+22.27%，QoQ+113.96%），20Q1 业绩略超市场预期。

    　　2019 年主要产品景气高点回落，业绩同比下滑。2019 年公司农药原药板块营收9.46 亿元，同比增长5.86%，19 年农药原药整体处于景气下行周期，公司主要产品吡虫啉、啶虫脒、吡唑醚菌酯2019 年市场均价分别为14.96、16.01、19.79 万元/吨，同比下滑20%、15%、18%，导致公司原药及中间体板块毛利率下滑4.58pct 至38.18%；公司制剂业务体量继续扩大，2019 年实现营收14.31 亿元同比增长30%，由于制剂业务增量多为毛利率较低的产品，整体板块毛利率下滑1.32pct 至28.55%。此外公司肥料业务市场开拓进度较慢，全年销售4595 吨，同比基本持平，但由于单价1 万元/吨同比下滑15.96%，营收下滑10.42%至0.46 亿元。整体看，公司原料价格下滑幅度小于产品价格下滑幅度，销售毛利率同比下降2.77pct 至31.99%，加权平均ROE 同比全年降低5.48pct 至15.16%。

    　　此外公司期间费用率同比去年提升3.92pct 至17.68%。

    　　20Q1 销量大增，业绩略超市场预期。2020Q1 公司产能利用率及产销率有较大提升，杀虫剂、杀菌剂、除草剂销量（包含原药与制剂）分别同比增长51.83%、105.29%、6.26%至6116、3236、2417 吨，主要是因为公司吡唑醚菌酯产能逐步放量叠加国内草地贪夜蛾防治对于杀虫剂的需求提升。价格方面，杀虫剂板块销售均价同比增长5.9%至7.64 万元/吨，杀菌剂板块销售均价同比下滑41.25%至7.17 万元/吨，除草剂板块销售均价同比上涨12.99%至2.58 万元/吨。整体看公司Q1 毛利率同比下滑2.12pct 至31.24%，业绩增长主要由销量增长带动。

    　　发行可转债加速平度项目进度，制剂、原药两手抓力争进入农药公司一线梯队。公司发布公告将募集不超过8.97 亿元可转债用于投资“青岛恒宁生物科技有限公司 4 万吨/年农用化学品原料药及中间体项目（一期）及补充流动资金；除此之外，公司2000 吨噻虫嗪与1000 吨噻虫胺已经建设完成进入试生产阶段，2000 吨丙硫菌唑与500 吨呋虫胺原药项目预计20 年上半年投产，子公司青岛奥迪斯2.76 亿元建设合计4.2 万吨水性化制剂项目正在推进，未来公司制剂、原药两手抓有望迈入国内农药上市公司一线梯队。

    　　盈利预测与投资评级：维持“增持”评级，由于公司主营产品价格下滑，下调公司2020-2021 年盈利预测，新增2022 年盈利预测，预计2020-2022 年归母净利润3.62、4.31（原4.97、5.87）、5.08 亿元，当前市值对应PE 为13X、11X、9X。

    　　风险提示：1）项目进展不达预期；2）产品价格大幅回落。