投资要点

    事件：2022 年4 月21 日国联发布2022 年一季报。2022Q1 公司实现收入121.38 亿元，同比+99.8%；实现归母净利润1.55 亿元，同比+98.9%；扣除政府补助、委托他人投资或管理资产的损益等项目后，实现扣非净利润1.45 亿元，同比+90.2%。公司2022Q1 收入接近预告上限，归母净利润超预告上限，扣非净利润位于业绩预告中枢。

    费用端持续优化，销售净利率保持稳定：随着毛利率较低的新平台、新品类收入高速增长、占比提升，公司毛利率有小幅下降，2022Q1 毛利率为3.02%，同比-0.3pct，未来随这些新平台议价能力提升，毛利率有望改善。2022Q1 公司费用率持续优化，销售费用率为0.59%，同比-0.32pct，这使得公司在毛利率下降的情况下，依然能够保持销售净利率的稳定。2022Q1 公司销售净利率为1.55%，同比-0.01pct。

    经营现金流环比明显改善：2022Q1，公司经营活动净现金流为1.11 亿元，同比+7.3%，较2021Q4 的-3.86 亿元有较大改善。此前，公司为保障货源增加了较多的预付款项，且由于双控因素及公司阶段性的客户支持策略影响，导致2021Q4 的经营性现金流出现较大幅度下滑。2022Q1，公司预付款项较年初有所下降，经营现金流也有所改善。

    工业品电商整体渗透率不高，未来大有可为：据公司测算，2021 年底公司自营电商的渗透率仅为1.02%，其中除了涂多多、玻多多（渗透率为2.09%/ 1.09%）外，其余“多多”平台在对应行业的渗透率均不足1%。

    工业品交易是一个非常大的赛道，目前正处于渗透率爬升的高速成长阶段，公司工业品电商业务拥有横向复制和纵向深挖的潜力，有望通过拓宽用户和提升客单价实现持续高增。

    盈利预测与投资评级：我们看好工业品电商渗透率的不断提升，以及公司的长期增长潜力。在工业品电商业务高增的带动下，2022Q1 公司业绩十分亮眼，归母净利润超预期。出于对疫情后续影响的谨慎考量，我们仍维持2022-2024 年公司归母净利润预测为9.7/ 15.6/ 24.8 亿元，同比增长67%/ 62%/ 59%，4 月21 日收盘价对应P/E 为36x/ 22x/ 14x，维持“买入”评级。

    风险提示：工业品价格波动，新平台发展不及预期，用户流失，客户违约风险，行业竞争加剧等