投资要点

    　　事件：1）22 年营收194.01 亿元、增长105.12%；归母净利润9.05 亿元、增长45.99%；扣非后增长46.66%。2）23Q1 营收42.22 亿元、增长32.54%；归母净利润为-2.73亿元、增长-272.68%；扣非后增长-276.88%。

    　　2022 年满产满销、业绩符合预期，2023Q1 减值损失拖累业绩表现。

    　　根据公司公告，2022 年实现收入194.01 亿元、增长105.12%；归母净利润9.05 亿元、增长45.99%；扣非后为9.01 亿元、增长46.66%，符合市场预期。2022 年，公司已建产能满负荷运行，部分生产基地超负荷运行，预焙阳极产量为268.40 万吨、增长29.36%；销售量为269.50 万吨、增长33.09%；库存量为19.61 万吨、增长-5.31%。根据公司年报内容和公开调研信息，2023 年预焙阳极产量争取达到286 万吨、2025 年达到500 万吨，相比2022 年产量仍有充足成长空间。

    　　2023Q1 实现收入42.22 亿元、增长32.54%；归母净利润为-2.73 亿元、增长-272.68%；扣非后为-2.74 亿元、增长-276.88%，低于市场预期。需要注意的是，2022Q4、2023Q1是公司自上市以来，首次出现单季度亏损，其中资产减值损失分别为2.32、2.91 亿元，考虑到：1）2022Q4、2023Q1 公司存货分别为46.59、42.79 亿元；2）存货中绝大部分都是核心原材料石油焦；3）截至2023Q1 末，石油焦价格相比2022Q4 末下降40%；因此我们推断资产减值损失主要来自于石油焦的价格波动。根据我们测算，2023Q1 剔除资产减值损失后，实际业务亏损约为0.4 亿；产量大约为70 万吨，对应预焙阳极的盈利约为-57 元/吨；存货的实际减值额应该为8 亿左右，扣除了计提的3.9 亿元之后，对应到成本端应该为586 元/吨；由此可以测算出，不考虑减值情况下，预焙阳极业务的正常盈利应该为529 元/吨，符合甚至略超我们预期。

    　　行业底部主动布局产业链，海外市场、高端产品市场值得期待。 1）根据公司调研内容，2023Q1 预焙阳极全行业亏损，有139 家生产企业处于停产状态、49 家处于长期停产状态、4 家处于半停产状态，行业底部公司加速产业链布局，目前已经在海外建立了自己的石油礁专属码头，节省运费、稳定价格。2）高端产品为主的海外市场方面，公司是连续14 年预焙阳极海外出口第一名，很多客户都有了10 年以上的商业合作。近年来华峰铝业在印尼、山东创新在沙特均有产能布局，公司作为这些下游铝业公司的重要客户和战略合作伙伴，海外市场拓展值得期待。

    　　盈利预测与投资评级：我们调整公司2023-2024EPS 预测值为2.12/3.14 元（前值为2.65/3.24 元），新增2025 年预测值EPS 3.87 元，对应PE 分别为9、6、5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等