投资要点

    业绩概要：公司发布2022 年年度报告及2023 年一季报，2022 年公司实现营业收入194.01 亿元，同比增长105.12%；实现归母净利润9.05 亿元，同比增长45.99%；实现扣非后归母净利润为9.01 亿元，同比增长46.66%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利4.1 元（含税）。2023Q1 公司实现营业收入42.22 亿元，同比增长32.54%；实现归母净利润-2.73 亿元，同比下降272.68%；实现扣非后归母净利润为-2.74 亿元，同比下降276.88%。

    量利齐升，公司年报业绩维持高增。2022 年公司业绩大幅增长主要系公司预焙阳极产品量利齐升。（1）量：2022 年公司实现预焙阳极销量269.50 万吨，同比增长33.09%，主要系索通云铝900kt/a 炭材料项目（一期600kt/a）产能释放所致。（2）利：2022 年原铝产量同比上涨4.44%，下游需求强劲推动预焙阳极盈利持续提升。根据我们测算，2022 年公司预焙阳极产品吨毛利为867 元，较2021 年增长137 元。分季度来看，公司Q1-Q4 归母净利润分别为1.58 亿元、4.10 亿元、3.97 亿元、-0.60 亿元。2022Q4 石油焦和预焙阳极价格快速下滑，预焙阳极吨盈利下滑叠加存货跌价，导致公司Q4 业绩大幅承压。2022 年公司全年存货跌价损失达2.18 亿元，主要集中于Q4。

    阳极行业处于亏损，公司Q1 业绩承压。2023Q1 石油焦和预焙阳极价格持续快速下行，导致公司Q1 业绩持续承压。根据百川盈孚数据显示，2023Q1 预焙阳极行业平均吨亏损-7.9 元，行业步入亏损区间。此外，2023Q1 公司资产减值损失达2.91 亿元，导致公司业绩进一步承压。

    阳极产能稳步爬升。根据公司2022 年年报披露，索通云铝900kt/a 炭材料项目（二期300kt/a）已完成试生产工作，于2022 年底正式满产运行，公司目前预焙阳极在产产能达282 万吨。未来随着陇西索通30 万吨铝用炭材料项目、湖北枝江100 万吨煅烧焦项目、山东创新34 万吨预焙阳极和30 万吨煅后焦项目逐步投产，公司有望在2025 年达到500 万吨的产能规模。

    锂电负极项目顺利推进，盈利释放可期。目前欣源股份收购项目已审核通过，已成为公司控股子公司。此外，公司内蒙古欣源新建4 万吨石墨化项目已建成通电，目前处于试生产过程中。索通盛源20 万吨负极材料一体化项目（首期5 万吨）一步2.5 万吨建设目前已接近完成，770MW 光伏发电项目预计于2023 年上半年建成。随着公司锂电负极项目稳步推进，公司将开启第二成长曲线。

    盈利预测及投资建议：随着新建项目的稳步推进，未来公司预焙阳极产销量将不断爬升。此外，公司通过收购欣源股份和新建20 万吨锂电负极材料一体化项目快速切入锂电负极材料，开启公司第二成长曲线，“预焙阳极+锂电负极”双轮驱动公司业绩增长。我们预计2023-2025 公司归母净利润分别为5.10、12.01、16.30 亿元，EPS 分别为1.01、2.37、3.22 元，4 月28 日收盘价对应PE分别为18.7、7.9、5.8 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：下游需求大幅下滑、原材料与能源成本大幅波动、项目投产不及预期等。