核心观点

    公司发布半年度报告，高毛利海缆订单持续兑现业绩，毛利率已实现显著改善。

    公司在手订单较满，伴随着广东审批问题解决有望迎来下半年的订单高峰。国内海风产业高速发展，出海补充远期空间，公司作为海缆行业龙头，加大扩产规模更加顺应行业高速发展需要，对于公司业绩都将有较大提振。

    事件

    公司发布2023 半年度报告，上半年实现营业收入36.88 亿元，同比下降4.44%，归母净利润6.17 亿元，同比增长18.08%，扣非后归母净利润6.06亿元，同比增长14.53%。

    简评

    上半年交付高毛利海缆订单，海缆业务毛利率快速提升。业务拆分来看，①海缆系统实现营收16.6 亿元，同比增长13.7%，占总营收的45%；毛利率51.1%，相比2022 全年毛利率提升7.8pct；判断毛利率快速提升的主要原因是青洲一二海风项目500kV 交流海缆、部分脐带缆等高毛利订单实现交付；②海洋工程营收2.1 亿元，同比下降45.8%，占总营收的6%；毛利率23.0%，相比2022 全年下降4.2pct，海工业务有所下降的主要原因是上半年行业开工较差；③陆缆系统营收18.2 亿元，同比下降9.9%，占总营收的49%；毛利率8.7%，相比2022 全年下降0.9pct。

    毛利率已显著修复，高端产品的盈利能力逐步体现。2022 年海风行业交付较差，公司盈利能力承压，今年起交付高端产品（高电压等级交流海缆、脐带缆）订单比例逐步提升，Q1、Q2 分别实现毛利率31.0%、27.1%，环比+13.8、-3.8pct，盈利能力显著修复。

    在手订单较满，支撑近2 年业绩。上半年公司陆续获得三峡能源山东分公司牟平海风项目、华能岱山1 号海风项目、广西防城港海风示范项目、沃旭能源Baltica2 Offshore 等项目订单，海缆系统订单新增14 亿元。截至7 月底，公司在手订单80 亿元，其中海缆系统39 亿元（220kV 以上海缆占42%，脐带缆占28%），陆缆系统27 亿元，海洋工程14 亿元。

    海缆系统订单相比一季度末50 亿元有所下降，主要原因为二季度海缆招标较差，而在手订单仍处于正常交付消耗状态。伴随着广东海风项目审批问题的解决，我们认为公司下半年有望迎来订单的高峰。

    海缆出海订单陆续落地，有望增厚远期业绩。公司一季报中公告InchCape 1.08GW 的主缆前期工程合同，预计完成设计和试验后可获得主缆合同，预计金额达15 亿人民币；中天科技近期也公告了Baltica 2 项目订单，出海订单已开始兑现。欧洲海风主要海缆企业包括NKT、Nexans、Prysmian 和Hellenic，当前几家海缆企业订单已排满，海缆订单有望持续外溢至国内企业。欧洲海风有望于2025 年开始起量，海外订单有望增厚公司远期业绩。

    盈利预测与建议：我们认为，国内海风产业高速发展，出海有望补充远期空间。公司作为海缆行业龙头，加大扩产规模更加顺应行业高速发展需要，对于公司业绩都将有较大提振。我们预计公司2023-2025 年分别实现营业收入89、122、142 亿元，实现归母净利润14.08、19.79、25.91亿元，对应PE 分别为21.9、15.6、11.9 倍，维持“买入”评级。

    风险分析

    1、宏观经济波动及下游行业影响的风险：受宏观经济及风电行业政策、景气度等经营环境的影响，若经营环境出现波动，公司将面临严峻的形势和挑战；

    2、政策波动风险：若我国出口退税等政策发生变化，主要海外客户政府相关进口政策发生不利变化等，将会对公司经营带来不确定影响；

    3、国家外汇政策变动及外汇汇率波动风险：汇率的波动将直接影响到公司出口产品的销售定价和外币资产的折算金额，从而影响到公司的盈利水平，给公司经营带来一定风险；4、原材料价格波动风险：原材料价格若发生大幅波动，仍会导致公司经营业绩的波动。