事项：
公司21 年营收46.33 亿元（+23.47%），归母净利润5.76 亿元（+21.03%）；扣非后5.68 亿元（+20.89%）；非经常性损益（802.65 万元）主要包括政府补助1544.9 万元；向全体股东每10 股派发含税现金红利8.6 元（合计派发含税现金股利1.73 亿元），并以资本公积金转增4 股。毛利率+2.91pct 至66.46%；净利率12.02%基本持平；股利支付率30.01%。
2021 年销售费用率+3.09pct 至42.98%；管理费用率（不包含研发费用）-0.33pct至5.12%；研发费用率-0.27pct 至1.65%(研发费用为0.77 亿元, +6.07%；母公司层面研发费用率3.55%)；财务费用率-0.16%；期间费用率+2.69pct 至49.59%。
经营活动净现金流8.3 亿元(+150.24%)。eps(基本)=2.87 元(+21.1%)，roe(加权)=22.25%（+0.43pct）。
22Q1 营收12.54 亿元（+38.53%），归母净利润1.58 亿元（+44.16%），扣非后1.47 亿元（+36.21%）。毛利率+3.16pct 至67.57%，净利率+1.71pct 至13.50%；销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率42.37%/5.16%/2.39%/-0.49% ， 分别+0.65/-0.62/+0.44/-0.67 pct，期间费用率-0.19pct 至49.43%。
评论：
大单品策略持续深化，且高档产品比重提升、线上直营比例增大带动毛利率水平、销售单价提升。2021 年公司毛利率相比过去有较显著提升，一方面是大单品策略（各线上渠道大单品比例仍在不断提升），较高毛利率（核心单品毛利率预计在70%以上）、较高单价产品比重提高，另外线上直营比例快速提升。2021 年公司线上收入比例已高达84.93%（2019、2020 年分别为53%和70%），线上直营收入占比从2019 年的28.42%和2020 年的42.45%快速提升至60.66%；线上直营收入+76.16%显著高于分销的8.56%增长，带动线上整体收入+49.54%。线下渠道-38.03%，渠道仍在优化（同时疫情影响下预计2022年线下渠道仍然面临调整）。公司Q4、Q1 同比环比的护肤、彩妆销售单价均有不同程度的提升（护肤类单价2020Q4 和2021Q1 的28.38、25.93 元提升至2021Q4 和2022Q1 的43.74、40.22 元，彩妆相应从31.66、41.55 元提升至56.8、65.47 元）。大单品带动下主品牌珀莱雅销售增长28.25%至38.29 亿元，收入占比82.87%，珀莱雅外其他品牌的护肤（含洁肤）收入约1.5 亿。
持续新品推出、品牌孵化。大单品阶梯成型：红宝石精华、面霜、眼霜，双抗精华、小夜灯眼霜、双抗面膜，源力修护精华、保龄球蓝瓶，预感防晒等。通过大单品进一步塑造品牌的科技感和年轻感，持续抢占用户心智，提高客单价和复购率，增强品牌粘性。彩棠收入2.46 亿元（+103.48%），收入占比至5.33%，彩棠外美容彩妆类收入约在3.5 亿元；Q1 彩棠、悦芙媞、优资莱等预计有较好表现。主品牌之外彩棠、洗护品类OR 也将是2022 年工作重点。在原有研发创新中心基础上，成立国际科学研究院，加强基础研发，重点覆盖细胞、皮肤和原料开发，强化功效性原料研究。
2021 年公司约每两月有一次品牌宣传活动，从1 月的职场新人生存状况、3月“性别平等”、5 月和中国航天IP 联名、到6 月“发现精神”、9 月的“开学”
成长主题、10 月“回声计划”，关注不同的消费者群体，加大品牌文化传递和声量传播，增大消费者触达。
2021 年业绩略低于预期，计提减值。2021 年公司资产减值损失7835 万元，其中信用减值损失2483w、资产减值损失5351w，直接影响利润总额。Q4 单季度淘系仍有两大超头，此外公司为孵化品牌提前投放种草，销售费用率为45%，但Q1 销售费用率已回归正常水平。公司始终基于长远发展，平衡推新与盈利水平，同时加强品牌宣传语推广，建立与消费者的信任。
疫情影响：本轮疫情开始前，诸多美妆公司已经度过Q1 的重要销售节点3.8，公司在此前为了优化消费者购物体验布局了六大分仓，在疫情环境下能够减轻 物流和快递压力。
投资建议：综合考虑推新品节奏和费用投放的节奏，公司目前稳步孵化新品牌，不冒进，提高效率；各系列大单品定位清晰，推新方面也有明确的主线和思路。
我们略调整原预测，预计2022-2023 年归母净利润约7.3、9.0 亿元左右，2024年预计11 亿元，未来三年cagr 约23.9%，考虑当前市场环境及公司大单品策略仍在深化，我们给予1.5 倍左右peg，2024 年35-40 倍 PE 估值、维持目标市值400 亿元左右，目标价200 元（尚未考虑转增）。维持“推荐”评级。
风险提示：疫情影响经营、品牌、品类、渠道拓展不力、营销投放竞争加剧等。