事件：公司发布2023 年年报，2023 全年实现营收35.4 亿元，同比下降12.8%；实现归母净利润3.0 亿元，同比下降11.1%。业绩符合预期。

    　　欧美渠道去库存导致2023 年收入下降，毛利率显著提升。分产品看，2023 年公司办公椅/ 沙发/ 按摩椅椅身/ 休闲椅分别实现收入25.6/5.4/2.4/0.3 亿元，同比分别为-7.9%/-34.4%/-32.2%/-18.0%；分地区看，公司境内/境外分别实现营收8.9/26.4 亿元，同比分别为+7.9%/-17.9%。境外收入下降主要是因为欧美收紧货币政策，加剧市场需求收缩，同时欧美渠道商库存压力较大，去库存压制出口订单。利润率方面：

    　　公司2023 年毛利率同比增长3.5pct 至22.9%，我们认为主要是人民币兑美元汇率下降、原材料成本下降、海运费用下降等因素导致。费控方面：公司2023 年销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别为7.4%/5.9%/3.5%/-1.1%，同比分别为+3.8pct/+1.5pct/-0.5pct/-0.8pct。其中销售费率同比大幅提升是因为2023 年战略投入自主品牌建设，相关推广宣传费和销售业务费增长。公司2023 年分红比例为44.5%，同比提升13.1pct，积极回馈股东。

    　　2024 年外销需求逐步恢复，海外布局优势逐步显现。根据中国海关总署数据，2023 年6 月开始中国办公椅出口额增速转正，且同比增幅不断扩大，12 月同比增速已高达30%；2023 全年中国办公椅出口额同比增值7.2%至37.2 亿美元。随着欧美渠道库存压力逐步消减，需求稳步复苏，海外市场有望进入主动补库阶段。公司2024 年一季度实现营收8.6 亿元，同比增长23.0%，我们认为公司2024 年海外订单将重回增长轨道。

    　　同时公司2018 年率先进行海外制造布局，目前对美业务已大部分实现在越南生产出货。公司目前正加快建设第三期越南生产基地，罗马尼亚生产基地也在2023 年实现投产出货，为公司开拓海外市场、提高海外客户渗透率提供有力支撑。

    　　自主品牌加快建设，线上线下同步推进。公司2023 年自有品牌实现营收7.1 亿元，同比增长66.6%，品牌知名度明显跃升。线上渠道：公司积极利用抖音、小红书、B 站、知乎等渠道加大营销力度，提升品牌传播声量。2023 年双十一期间，公司自主品牌线上全渠道GMV 同比增长256%，天猫、京东、抖音的行业排名分别提升至第二、第三、第一。线下渠道：公司开展“百城攻坚”和“灯塔标杆计划”，入驻多个大型知名商超，工程渠道客户和直营大客户数量进一步增长。

    　　盈利预测与投资评级：公司作为国内座椅龙头，海外布局优势显著。根据公司最新年报情况，我们基本维持公司2024/2025 年的归母净利润预测不变为3.6/4.3 亿元，预计2026 年归母净利润为5.0 亿元。对应的EPS为1.09/1.29/1.50 元，对应的PE 为11.8/10.0/8.6 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：美国降息力度及地产复苏不及预期；中美贸易关系恶化超预期；汇率及海运费用波动风险超预期；原材料价格上涨超预期。