事项：

    　　公司发布2022 年年报和2023 年一季报，2022 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润40.6/3.4/2.4 亿元，YoY-13.0%/+84.9%/+74.3%；22Q4 实现营收/ 归母净利润/ 扣非归母净利润8.7/0.5/0.5 亿元，YoY-27.9%/+143.0%/+1030.9%；23Q1 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润7.0/0.5/0.4 亿元，YoY-30.9%/+9.5%/-19.4%

    　　评论：

    　　外销业务虽承压，但表现优于市场，市场份额逆势提升。1）分产品，2022 年办公椅/沙发/ 按摩椅椅身/ 休闲椅实现营收27.8/8.2/3.5/0.4 亿元， 同比-11.5%/-15.4%/-13.0%/-26.2%，主要系主要欧美国家通胀高企、经济刺激政策快速收缩和二季度海运拥堵缓解后货物集中到港导致客户库存高企，但公司多措并举，表现强于市场平均（2022 年中国办公椅出口额同比-30.2%），市场份额进一步提升， 单价分别为318.8/838.0/2583.1/1734.2 元， 同比+5.7%/+5.0%/+13.5%/+12.2%。2）分地区，2022 年境内/境外实现营收8.3/32.1亿元，同比-9.9%/-13.5%。3）分销售模式，2022 年线上/线下销售收入分别为2.9/37.5 亿元，同比+0.0%/-13.6%。

    　　原材料成本压力缓解，盈利边际改善。2022 年公司销售毛利率为19.3%，YoY+4.7pct，主要系人民币贬值和大宗材料成本下滑；销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/4.3%/4.0%/-0.4%，YoY+0.2/+1.2/+0.5/-1.3pct，财务费用率下降主要系汇兑收益。综上，归母净利率为8.3%，YoY+4.4pct。2022 年Q4 销售毛利率为21.3%，YoY+6.8pct ； 销售/管理/研发/ 财务费用率分别为3.5%/3.7%/5.9%/0.4%，YoY+0.4/+0.7/+0.4/-1.0pct；资产减值损失/信用减值损失/投资收益/其他收益占总营收比例YoY-0.3/-0.5/-1.1/-0.7pct。综上，归母净利率为5.8%，YoY+4.1pct。2023 年Q1 销售毛利率为22.4%，YoY+5.8pct；销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为6.4%/6.2%/4.0%/0.3% ，YoY+3.2/+1.9/+0.4/-0.6pct，销售费用率上升应系疫情放开后，公司加大市场拓展和营销推广力度；投资收益/其他收益占总营收比例+2.7/-0.3pct。综上，归母净利率为7.4%，YoY+2.7pct。

    　　国际化产能布局，深耕内外销渠道管理。产能端，持续产能扩充、技改优化满足现有市场需求，加快布局越南和罗马尼亚基地降低贸易摩擦影响。渠道端，（1）内销：线上与多电商平台继续加深合作；线下以热点区域城市和省会城市为重点，着力发展经销商。（2）外销：市场遍及70 多个国家和地区，以大客户营销为主要手段，积极拓展新市场，开发新客户

    调整盈利预期，维持“推荐”评级。考虑公司近期经营情况，以及下游客户库存逐步消化，调整公司盈利预期，预计公司2023-2025 年归母净利润3.1/3.3/3.6 亿元（23-24 前值3.15/3.55 亿元），对应当前股价PE 为9/8/8 倍。

    　　采用DCF 估值法，给予公司23 年目标价11.0 元/股，对应2023-2025 年11/10/9倍PE。

    　　风险提示：市场竞争加剧，原材料波动风险；人民币汇率波动风险等。