事件概述

    公司发布2020 年年报及2021 年一季度报，2020 年公司实现营业收入34.34 亿元，同比+40.12%；归母净利润2.32 亿元，同比+28.22%；扣非后归母净利润1.98 亿元，同比+36.74%。其中，Q4 单季度营业收入11.11 亿元，同比+63.66%；归母净利润0.25 亿元，同比-33.47%；扣非后归母净利润0.14 亿元，同比-33.18%。

    2021Q1 公司营业收入10.66 亿元，同比+148.25%；归母净利润0.55 亿元，同比90.46%；扣非后归母净利润0.42 亿元，同比+49.88%。若对标2019Q1，营收、归母净利润、扣非后归母净利润分别+100.97%、+41.92%、+31.61%。营收保持高增长，利润增长不及营收，主要受原材料涨价及汇兑等影响，整体业绩增长符合预期。

    分析判断：

    收入端：核心办公椅产品高速发展，沙发成为主要增长极之一分产品看，2020 年公司办公椅、沙发、按摩椅椅身、功能座椅配件、休闲椅及其他产品销售额分别为 23.58、6.58 、2.92 、0.30 、0.41 、0.31 亿元， 同比分别+49.91% 、+24.82% 、+17.09% 、-31.04% 、+12.99% 、+367.45%，传统核心业务办公椅产品迅速发展，主要为海外疫情带来居家办公需求旺盛以及公司快速推动国内和越南基地产能建设，推出适合线上销售的多种办公椅系列产品，并加快拓展美国、欧洲、亚洲、澳洲、南美洲等主流市场，持续推动包括宜家、Staples、Office Depot 等B 端大客户、跨境电商和国内电商等渠道的快速发展；功能沙发业务发展打开新局面，销售区域、客户数量及订单金额快速增加，逐渐成为公司主要增长点之一。分区域看，2020 年公司境内、境外销售额分别为7.27、26.84 亿元，同比分别+26.69%，+44.09%。境内、境外业务均保持快速发展，其中境外业务主要得益于核心办公椅及沙发业务的快速增长。从目前来看，公司在手订单仍较为充足，且受制于外销海运集装箱紧张以及越南基地库存周期影响，公司存货大幅攀升，截至2020 年底公司存货7.70 亿元，较9 月底提升2.49 亿元；2021 年3 月底，公司存货8.08 亿元，较2020 年12月底提升0.38 亿元。预计随着海运紧张得以恢复，公司订单陆续交付，收入端预计保持良好增长，相应的，存货水平也有所下降。

    盈利端：受原材料涨价及汇率波动影响，盈利能力略有下滑盈利能力方面，2020 年公司毛利率、净利率分别为19.18%、6.86%，同比分别-0.80pct、-0.70pct；2021Q1 毛利率、净利率分别为14.96%、5.20%，同比分别-6.31pct、-1.54pct，毛利率有所下滑，主要为：1）原材料价格大幅提升。2020 年材料成本占总成本比重76.51%，其中铁件、塑料、海绵等材料价格提升。公司于2020Q4 启动向客户提价，并于2020Q4 至2021Q1 开始执行新价格，有助于一定程度上抵消原材料涨价对盈利的影响；2）汇率波动。2020 年下半年开始人民币大幅升值，公司外销主要以美元计价；3）根据新会计准则，运费由销售费用改为营业成本。2020 年公司属于合同履约成本的运输及保险费（仅为公司到港口的运费；海运费则采取FOB 模式，由客户承担）约1.01 亿元，该项费用改由营业成本列示，若以此前口径，则2020 年毛利率为22%，同比提升约2pct。2021Q1 毛利率下滑，主要也与此有关。

    分产品看，2020 年公司办公椅、沙发、按摩椅椅身、功能座椅配件、休闲椅、其他产品毛利率分别为23.18%、17.22%、18.18%、23.81%、36.12%、65.53%，同比分别+1.96pct、-0.16pct、+2.99pct、+5.47pct、+3.78pct、+22.17pct，办公椅毛利率有所提升，主要得益于跨境电商业务的快速发展，自有品牌销售占比提升带来盈利能力增加以及公司持续进行供应链优化整合、降本增效等；沙发毛利率基本保持平稳。

    期间费用方面，公司2020 年期间费用率11.77%，同比-0.12pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2.89%、3.20%、3.37%、2.32%，同比-1.64pct、-0.46pct、-0.31pct、+2.30pct；2021Q1 公司期间费用率10.84%，同比-4.35pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.58%、3.63%、2.26%、0.36%，同比分别-2.32pct、-1.52pct、-1.29pct、+0.77pct，期间费用管控良好。

    投资建议：

    公司坚持大客户战略，跨境电商及国内电商持续加大拓展，越南生产基地产能不断扩建及释放以及疫情加速居家办公习惯养成，预计业绩有望保持良好增长。考虑到原材料涨价以及汇率波动不确定性对利润端影响，调整此前对利润端预测，预计2021-2022 年公司营收分别为41.82、48.85 亿元；归母净利润则分别由3.14、3.70亿元调整至2.97、3.69 亿元，预计2023 年公司营收、归母净利润分别为54.97、4.55 亿元，对应PE 分别为12 倍、10 倍、8 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：

    原材料价格持续上涨风险；汇率波动风险；海运紧张带来部分订单确认延后风险；终端需求不及预期；跨境电商发展不及预期；越南基地产能释放不及预期；行业竞争加剧风险。