报告导读

    办公椅龙头，功能沙发快速放量，疫情催化居家办公需求，海外稀缺产能持续投放，看好公司市场份额提升，业绩拐点显现投资要点

    办公椅为核心业务，沙发占比提升

    永艺股份是中国最大办公椅供应商，以外销ODM 为主，主要产品是办公椅、沙发及按摩椅椅身。2015-2019 年营收从11.36 亿元增长至24.50 亿，CAGR 为21.20%；归母净利润从0.91 亿元增长至1.81 亿元，CAGR 为18.75%。（1）办公椅：2019 年办公椅收入为15.73 亿元，占比为64.2%；（2）沙发：沙发近年来快速放量，2019 年营收5.27 亿元，占比21.6%；（3）按摩椅椅身：为大东傲胜代工，业绩稳定，2019 年2.49 亿元。

    外销：绑定大客户，前瞻性布局越南产能，推动业绩稳健增长2015-2019 年外销收入从7.74 亿元增至18.62 亿元，CAGR 达24.54%，占总收入76.4%。老客户业绩稳定，公司推行KAM 大客户价值营销挖掘新客户，2019年公司开拓超15 家新客户。贸易战背景下，公司前瞻性布局越南产能，稀缺产能助力公司有效提升大客户渗透率和美国市场份额，且盈利能力更好。

    内销：电商+线下直营大客户+经销三轮驱动，打造自有品牌2015-2019 年内销收入从3.58 亿元提至5.74 亿元，CAGR 为12.52%。（1）电商：拓展线上渠道、合作头部KOL，2015-2019 年电商销售收入从78 万元增长至5690 万元，CAGR 为192.17%，未来可期。（2）经销：截至2019 年公司累计发展经销商1458 家。线下零售：2019 年永艺新增品牌代理商15 家。

    超预期路径：精益制造 +越南产能投放+新老客户持续放量（1）精益制造：伴随公司降本增效战略实施，集中化、规模化采购，垂直整合供应链，规模化优势有望凸显。（2）越南产能投放：18 年底前瞻性越南建厂，目前正在加快建设二期生产基地。公司永艺借越南出口的性价比优势持续提升大客户的渗透率，市场份额进一步提升（越南出货下游客户购买价格降低15%）。（3）新老客户持续放量：公司通过持续研发新产品，老客户方面，新产品持续切入宜家等大客户采购体系，同时餐椅等新品类逐步放量贡献业绩增量；新客户方面，公司2019 年开拓超15 家新客户。

    催化剂

    疫情加速居家办公渗透，办公椅需求显著增加；贸易战持续衍化，海外产能稀缺性凸显。

    盈利预测及估值

    预计公司2020-2022 年收入分别实现30.68、39.35、47.31 亿元，同增25.21%、28.27%、20.21%；归母净利润2.49、3.41、4.29 亿元，同增37.34%、36.82%、25.90%；当前市值对应PE 为18.05X/13.19X/10.48X。

    风险提示

    人民币汇率波动、原材料价格上涨、大客户集中（前五大客户为59.82%）