事项：

    公司于2019 年8 月26 日发布2019 年半年报。2019 年上半年公司实现营业收入11.41 亿元，同比+3.44%；实现归母净利润0.91 亿元，同比+91.47%，扣非后归母净利润0.71 亿元，同比+128.45%；实现基本每股收益0.30 元。拟向全体股东每10 股派发现金红利2.20 元（含税）。

    评论：

    Q2 单季度收入增速承压，业绩表现符合预期。公司2019Q2 单季度收入6.10亿元，同比-0.66%，增速较Q1（同比+8.61%）下降，我们认为可能原因在于贸易摩擦影响外销收入增长；2019Q2 单季度归母净利润0.53 亿元，同比+143.95%，增速较Q1（同比+48.01%）大幅度提升，公司业绩增速快于收入增速主要原因一是公司通过研发创新、供应链优化整合、增效降本等措施有效提升盈利能力；二是人民币同比贬值带来汇兑收益增加；三是减税降费政策降低公司经营成本。公司整体业绩表现符合我们预期。长期来看，随公司研发、产能、渠道多方面优化，公司收入业绩有望保持稳定增长。

    生产端优化整合，盈利水平快速提升。2019H1 公司毛利率19.14%（同比+4.63pct），我们认为主要原因是公司前期研发投入、供应链整合等措施成效显现，生产运营端效率提升。期间费用率方面，销售费用率4.06%（同比+0.49pct），管理与研发费用率7.39%（同比+0.43pct），财务费用率-0.32%（同比+0.04pct）。综合影响下，公司净利率同比+3.66pct 至8.07%。

    国际化产能布局，深耕内外销渠道管理。产能端，公司不断进行产能拓展以缓解产能不足瓶颈，截至目前公司现有生产基地占地面积24 万平方米、建筑面积46 万平方米；为有效规避中美贸易摩擦影响，公司于2018 年11 月在越南投资建设制造基地，并于2019 年1 月顺利出货，在中美贸易摩擦背景下，越南基地的顺利投产对于稳定现有客户以及拓展新客户具有重要的作用。渠道端，（1）内销：线上与多电商平台继续加深合作；线下以热点区域城市和省会城市为重点，着力发展经销商，截至2019H1 期末，累计发展经销商968 家、品牌代理商15 家。（2）外销：公司市场遍及70 多个国家和地区，以大客户营销为主要手段，积极拓展新市场，开发新客户，与最大的两个客户宜家和大东傲胜的合作稳固，并不断开发新的海外大客户。

    看好公司发展，维持“推荐”评级。行业层面，目前全球办公椅行业规模稳步增长，生产制造向发展中国家转移；中国在办公椅生产制造方面具有区域优势。

    公司层面，公司研发实力突出，业务布局清晰，有望借助业务结构优化实现稳定增长。高管增持彰显出公司管理层对未来发展的信心。我们维持预计公司2019-2021 年归母净利润分别为1.66/2.34/3.02 亿元，对应当前市值PE 分别为17/12/9 倍，公司是我国办公椅生产制造行业的头部企业，且大客户稳定，考虑到公司境外收入稳增和境内市场快速拓展潜力，参考同行业估值，我们给予公司2019 年22 倍PE，维持12 元/股目标价，维持“推荐”评级。

    风险提示：贸易战摩擦加剧；市场竞争加剧；技术升级不及预期。