事件：公司发布20 25年年报和 26年一季报，25年全年实现收入 39.9亿元，同比-33.7%；归母净利润6.73 亿元，同比-59.3%；拟向全体股东每10 股派发现金红利5元（含税）；26Q1 实现收入13.75 亿元，同比-24.0%，归母净利润3.29 亿元，同比-46.2%；业绩符合市场预期。

    　　需求较为疲软，收入端显著承压。1、25Q2 外部饮酒政策趋严，渠道库存有所累积；白酒行业需求端仍然没有改善，商务宴请表现尤为低迷，宴席场次同比下滑；在这样的背景下，渠道打款意愿低迷，白酒厂家以去库存、梳理渠道为主，阶段性降速，短期业绩承压；2、分产品，25 年全年高档酒收入36.9 亿元，同比-35.1%，主要系外部消费环境疲软，宴席等消费场景大幅减少；中档/低档白酒收入增速分别同比-21.1%、+27.8%。26Q1 高、中、低档酒收入增速分别为-25.4%、-12.6%、17.3%，继续承压。3、分区域，25 年省内实现收入32.5亿元，同比-34.5%，26Q1 省内增速-25.7%，徽酒市场竞争较为激烈，渠道处在加速去库存阶段；省外实现收入6.6 亿元，同比-28.6%，26Q1 省外增速-12.4%，省外市场需求持续承压，动销显著下滑。

    　　盈利能力承压明显，现金流表现不佳。1、25 年、26Q1 公司毛利率分别同比下降5.5、8.6 个百分点至69.1%、67.6%、预计主要系次高端以上白酒动销压力较大，产品结构阶段性下沉；费用率方面，25 年、26Q1 销售费用率分别同比上升5.8、2.4 个百分点至21.1%、14.8%；管理费用率分别同比上升2.9、0.9个百分点至9.7%、6.5%；25 年财务费用率同比下降0.8个百分点至-0.9%，26Q1财务费用率同比上升1.5 个百分点至-0.1%；整体费用率分别同比上升8.2、5.1个百分点至30.7%、22%。综合来看，由于毛销差的大幅降低，25 年、26Q1净利率分别下降10.6、9.8个百分点至16.9%、23.9%，盈利能力承压明显。2、现金流方面，公司26Q1 经营活动现金流入8.67 亿元，同比-29.3%；此外，截至26Q1 末合同负债2.01 亿元，同比-25.6%，现金流表现不佳。

    　　行业处在深度调整期，静待需求恢复。1、当前行业需求端显著承压，面对行业的严峻形势，公司聚焦“三个升级”的阶段目标（即市场升级、结构升级、品牌升级），积极调整战术打法，更好地服务消费者和经销商。2、在当前徽酒市场竞争白热化的背景下，公司坚持全面参与市场竞争，推动渠道转型和精耕细作，不断下沉县级及乡镇市场，以此巩固基本盘，并挖掘新的增长点；与此同时，公司主动控货缓解经销商资金压力，帮助渠道积极细化库存，为之后轻装上阵打下良好基础。

    　　盈利预测。预计2026-2028 年EPS 分别为1.18 元、1.35 元、1.61 元，对应动态PE 分别为20 倍、18 倍、15 倍。伴随着未来外部需求改善，叠加公司兼系列培育取得突破，营销体系充分理顺，有望迎来内外共振。

    　　风险提示：经济复苏或不及预期风险，市场竞争加剧风险。