口子窖24Q3 实现营业收入11.95 亿元，同比-22.04%；归母净利润3.62 亿元，同比-27.72%；扣非归母净利润3.37 亿元，同比-32.34%，三季度业绩低于市场预期，省内受挤压严重，兼系列培育仍待观察。Q3 毛利率下滑盈利能力下降。

    　　我们下调24-26 年EPS 预测为2.66、2.45、2.46 元，下调至“增持”评级。

    　　24Q3 营收净利双降，回款表现略好于收入。口子窖24Q1-Q3 公司实现营业收入43.62 亿元，同比-1.89%；归母净利润13.11 亿元，同比-2.81%；扣非归母净利润12.66 亿元，同比-4.89%。24Q3 实现营业收入11.95 亿元，同比-22.04%；归母净利润3.62 亿元，同比-27.72%；扣非归母净利润3.37 亿元，同比-32.34%，三季度业绩低于市场预期，主要系老产品及兼系列高档产品动销承压，有所下滑，兼8 市场导入加速扩张，但形成复购仍需时间。公司Q3现金回款14.26 亿元，同比+1.78%，销售收现好于收入情况；截至季末，合同负债3.55 亿元，环比增0.4 亿，同比减少7.5%。

    　　省内受挤压严重，兼系列培育仍待观察。24 年前三季度高档/中档/低档白酒收入分别为41.1/0.5/0.9 亿元，分别同比变动-3.1%/-27.4%/+44.5%。单三季度高档/ 中档/ 低档白酒收入分别为11.3/0.1/0.2 亿元， 分别同比变动-22.7%/-55.3%/+26.5%，高档白酒销售压力较大，同比由增转降，兼系列高价产品仍处于培育阶段动销较慢，预计兼8 上新有望支撑未来兼系列成长。

    　　公司前三季度省内/省外收入分别为35.6 亿元/7.0 亿元，同比-1.7%/-8.1%，单三季度省内/省外收入分别为9.5 亿元/2.2 亿元，同比-22.1%/-25.6%，省内受竞品挤压较为严重，烟酒店现金流被挤占情况下口子窖份额被动有所降低，省外市场整体处于收缩状态。

    　　Q3 毛利率下滑盈利能力下降。公司Q3 毛利率下降5.9pcts 至71.9%，主要系高端产品销售承压且公司加大费用支撑力度。Q3 销售费用率-3.03pcts 至12.38%，管理费用率+1.27pcts 至7.08%，费用率季度投放节奏差异波动，前三季度整体平稳，Q3 净利率同比降低2.38pcts 至30.28%，盈利能力下降。

    　　投资建议：市场竞争加剧产品培育仍待观察，下调至“增持”投资评级。安徽市场需求较23 年减弱，市场竞争加剧，口子窖处于改革转型阶段，新产品培育仍待时日，未产生复购基础上经销商进货意愿有所减弱。我们下调24-26年EPS 预测为2.66、2.45、2.46 元，下调至“增持”评级。

    　　风险提示：省内竞争加剧、兼系列培育不及预期、消费需求减弱