危废资源化业务产能释放、产线拉通，25Q1 归母净利润同增168%。

    　　公司发布26 年一季报：营收49.92 亿元（同比+50.9%）、归母净利润6.03 亿元（同比+168.4%），其中除正常套保外的金融资产损益5600万元（同比+227%）。营收业绩大增主要由于鑫科、金昌等项目产能释放、工艺拉通，叠加金属价格上行，盈利能力持续提升，2025Q1 公司毛利率24.3%（同比+5.4pct）、归母净利率12.1%（同比+5.3pct）。

    　　危废资源化核心壁垒为稀贵金属提纯能力，垃圾焚烧为业绩“压舱石”。

    　　根据25 年报，（1）危废资源化：25 年鑫科/靖远/鹏富/金昌实现净利润1.51/2.07/ 0.70/3.63 亿元，同比增长123.7%/18.0%/28.7%/-，鑫科快速增长主要由于调整经营团队、拓展金属种类。25 年毛利率14.6%（同比+5.5pct），提升由于产能释放、工艺优化及金属价格上涨。25 年公司生产4021t 精铋及3695kg 铂族金属，领先的稀贵金属提纯能力保障危废资源化业务盈利能力。（2）环保运营：25 年公司环保运营收入17.21 亿元（同比-0.49%），毛利率49.89%，全年供热量近60 万吨。

    　　着眼矿业+海外业务，完善长期成长曲线。根据25 年报，矿业：公司重点布局国内、非洲、中亚等区域金矿、铜矿等，25 年11 月公司联合体以8260 万元收购怀化市三家矿业公司各59%股权，取得湖南省青山洞、芭蕉湾、大坪、母溪四个金矿探矿权，期待后续开采贡献业绩增量。海外：公司拓展海外固危废、环保运营业务，25 年12 月签约废轮胎资源化处理项目，25 年11 月中标泰国北大年府亚灵县500 吨/日垃圾焚烧项目，入选印尼环境友好型废物转化能源项目全球供应商名单。

    　　盈利预测与投资建议。预计26-28 年归母净利润15.5/17.7/20.2 亿元，对应最新PE 14.9/13.1/11.5X。公司稀贵金属提纯能力提升盈利性，未来提高产能利用率、新增金属品类下业绩有望提升，参考同业公司给予26 年22 倍PE，对应22.39 元/股合理价值，维持“买入”评级。

    　　风险提示。金属价格波动；海外业务拓展风险；矿业业务开拓风险。