本报告导读：

    　　固危废资源化项目投运时间较短+存货跌价等因素拖累公司2023 年业绩。目前公司主要资源化项目均已完成优化，期待2024 年业绩释放。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级。我们下调公司2024-2025、增加2026 年的预测净利润分别为9.08（-21%）、9.97（-26%）、10.84 亿元，对应EPS 分别为0.59、0.65、0.71 元，下调公司目标价至9.85 元，维持“增持”评级。

    　　固危废资源化项目投运时间较短+存货跌价等因素拖累公司2023年业绩。

    　　1）2023 年公司实现收入105.80 亿元，同比增长21%；归属净利润5.05亿元，同比下滑27%；扣非归属净利润4.42 亿元，同比下滑33%。2023Q4单季实现收入30.90 亿元，同比增长20%；归属净利润-1.53 亿元，同比下滑270%。2024Q1 公司实现收入31.25 亿元，同比增长80%，归属净利润1.94 亿元，同比下滑6%，逐步改善。2）利润下滑主要由于固危废资源化项目投运时间较短，产能负荷较低都使得生产运营成本偏高；加之部分大宗商品价格的波动导致的存货跌价损失和套期保值成本增加所致。

    　　2024 年固危废资源化业务经营改善，拐点已至。目前公司从废料资源化初加工到深加工利用全产业链布局已完善。主要资源化项目均已完成优化，其中江西鑫科目前已经完成技改，如进入满产状态后，可实现年产阴极铜约10 万吨、锡锭约2,000 吨、铅锭约1,500 吨、金锭约3 吨、银锭约120 吨、硫酸镍约1 万吨的生产能力，期待2024 年投产顺利，利润释放。

    　　经营活动现金流有望持续改善。2023 年公司经营活动现金净流量为-9.53亿元，主要由于2023 报告期末存货比上期增加23.28 亿元。随着江西鑫科产能的逐步释放，经营活动现金流已经从2023Q3 开始逐步好转。

    　　风险提示：项目进度低于预期、大宗商品价格剧烈波动等。