事件描述

    高能环境发布2023 年中报，上半年实现营收44.7 亿元，同比增11.8%；归母净利润4.94 亿元，同比增11.2%；扣非归母净利润4.31 亿元，同比增3.8%；基本位于此前预告区间中值。

    其中，2023Q2 营收27.3 亿元，同比增12.4%；归母净利润2.88 亿元，同比增5.0%；扣非归母净利润2.48 亿元，同比增0.9%。

    事件评论

    工程业务拖累营收和毛利润，危废资源化项目同比高增。2023 年上半年公司：

    工程业务营收下降较多。其中生活垃圾处理工程营收1.08 亿元，同比降82.4%，主要源于在建垃圾焚烧项目陆续投运；环境修复营收4.58 亿元，同比增0.8%；一般固废危废工程营收4.78 亿元，同比增28.2%，增长较好。固废工程和环境修复合计毛利润2.87 亿元，同比降约24%，对利润形成一定负面影响，为转型期间阶段性影响。

    固废处理运营业务营收达到32.6 亿元，同比增38.4%。其中，危废资源化营收24.8亿元，同比增48.4%，主要源于江西鑫科项目投运（贡献营收6.66 亿元），重庆耀辉、甘肃金昌、靖远二期同比为增量（2022 年下半年陆续投运）。危废无害化营收同比增8.8%。垃圾焚烧已投运产能1.1 万吨/日，上半年营收5.93 亿元，同比增15.8%。

    资源化业务毛利率阶段性承压，套保收益和投资收益贡献增量。上半年毛利率方面，整体为21.9%，同比降1.35pct，工程业务毛利率稳中有升，危废资源化毛利率同比降2.6pct，推测主要源于江西鑫科项目Q2 方才陆续投运，尚未达到最佳运营状态，且重庆耀辉、甘肃金昌等去年新投项目盈利尚未释放。2023Q2 净利率11.05%，同比降1.37pct，其中毛利率18.6%，同比降2.46pct；期间费用率10.55%，同比升0.7pct；而Q2 公允价值变动损失0.23 亿元（期货套期保值浮亏），投资收益1.07 亿元（注：上半年期货套保平仓收益约0.54 亿元+出售玉禾田股权收益约0.26 亿元）。

    采销周期错配导致现金流恶化，下半年有望好转。2023H1 公司经营现金流净额-13.6 亿元，主要由于公司为保证江西鑫科项目顺利生产，提前储备了较多物料，采购支出19.3亿元，但产品尚未完全销售回笼资金。预计随着鑫科项目负荷率的逐渐提高，公司经营现金流有望环比改善。

    第四期高管股权激励落地。7 月10 日晚公司发布2023 年限制性股票与股票期权激励计划（草案），也是公司自上市以来的第四次股权激励方案，激励对象738 人，超过此前三期激励人次合计值，激励范围大幅增加。另外，自2022Q2 以来公司总裁、副总裁、董事等多次增持公司股份，彰显未来经营信心。

    盈利预测与估值：我们认为公司在危废资源化板块中积累的技术能力、管理经营和采购体系均在持续强化。目前危废初步资源化产能已经达到约72.5 万吨，且有江苏、广东、江西鑫科前端项目仍在建设中，异地扩张顺利；深加工环节已有靖远二期、江西鑫科、鑫盛源和正弦波等项目，2023Q3 开始预计将是公司前期投运产能的收获期，届时将迎来股价和业绩双击机会。预计高能环境2023-2025 年归母净利润10.6/14.2/17.7 亿元，同比增53.1%/33.6%/24.8%，PE 估值14.1x/10.6x/8.5x，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、危废资源化项目建设进度不及预期风险；2、危废收料量少导致产能利用率不及预期风险。