事件描述

    　　高能环境发布2021 年报和2022 年一季报。2021 年公司实现营收78.3 亿元，同比增14.6%；归母净利润7.26 亿元，同比增32.0%；其中Q4 营收23.4 亿元，同比降6.7%；归母净利润1.43 亿元，同比增4.4%。公司此前预告归母净利润7.2-8.0 亿元。2022Q1 营收15.7 亿元，同比增23.8%；归母净利润1.70 亿元，同比增42.8%；Q1 业绩增长超预期。

    　　事件评论

    　　危废资源化发力高增；运营营收比重超60%。2021 年公司运营业务营收48.4 亿元，占比提升至61.9%，其中固危废资源化营收约35 亿元，同比增156%；无害化营收3.6 亿元，同比增31%，主因公司对阳新鹏富、靖远宏达、中色东方、滕州高能等项目进行技改或扩建，经营效率大幅提升；垃圾焚烧运营产能增加带动垃圾处理运营营收增长157%至9.3 亿元。另一方面，随着垃圾焚烧在建项目逐渐投产，建造收入同比降68%至6.8 亿元，固危废工程营收增长37%；环境修复板块受公司要求项目盈利性和控制应收款账期影响，营收下降46.5%至8.65 亿元。公司聚焦高景气度的危废资源化板块，产能快速提升，贡献高增速，且运营业务比重提升增加公司业绩的稳定性。

    　　2021 年净利率10.6%，同比提升1.29pct。公司毛利率为24.37%，同比提升1.22pct；其中，资源化业务毛利率同比降低12.6pct 至13.7%，降幅较大主因当年采购原材料总量较大且单位价值较高，与产品销售形成一定错位，压缩了毛利空间，预计2022 年毛利率将修复；垃圾焚烧工程毛利率33.3%，同比提升25.8pct；环境修复毛利率营收虽降，但毛利率维持在31.0%，更注重经营质量。期间费用率整体提升0.51pct，其中财务费用率增加0.54pct，与公司增加有息负债和垃圾焚烧和及资源化生产线建成投产利息资本化金额减少、费用化增加有关。2021 年资产减值损失0.41 亿元（贵州宏达商誉减值损失0.28亿元），与2020 年基本相当；信用减值损失0.95 亿元，较2020 年的0.34 亿元大幅提升，与贵州宏达项目、部分资源化产品年底跨期销售、垃圾焚烧国补欠款增加有关。

    　　原材料采购与销售错位及环境修复项目拖累经营现金流。经营活动现金流净额6.07 亿元，同比降44.3%，主要源于：1）公司在2021 年集中采购一批高价值量的危废原材料导致现金流出增加，该原材料经过无害化处理及资源高效回收后所形成的库存商品大部分在四季度销售而在2022Q1 回款，剩余材料尚未进行生产销售；2）徐州等环境修复项目验收周期延长导致回款时间拉长；3）垃圾焚烧项目国补部分尚未回款。2022Q1 经营现金流净额3.03 亿元，同比增加150%；随着公司运营业务比重的增加和资源化效率的提升，预计公司现金流未来将大幅改善。

    　　盈利预测与估值：公司危废储备产能充足，2022 年底预计资源化产能同比翻倍；高能在危废采购网络和产品技术体系上拥有核心竞争力，具备持续成长潜力。预计2022-2024年公司营收分别为96.4/115.6/141.6 亿元，同比增23.2%/20.0%/22.5%；归母净利润10.1/13.7/18.7 亿元，同比增38.5%/36.2%/36.6%，对应PE 估值16.8x/12.4x/9.0x。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、危废资源化在建项目建设进度不及预期风险；2、行业竞争加剧风险。