1H24 业绩符合我们预期

    　　公司公布1H24 业绩：收入11.29 亿元，同比-9.5%；归母净利润2.23 亿元，同比-27.5%。其中2Q24 收入5.92 亿元，同比-7.1%；归母净利润1.12 亿元，同比-21.0%。符合我们预期。

    　　零售承压下主动调整渠道，2Q 各渠道收入降幅有所收窄。分品牌看，1H24 DA/DZ/DM/RA 品牌营收分别同比-13.5%/-4.7%/-7.6%/-0.9%至5.72/4.66/0.68/0.21 亿元，从店铺数量看，DA/DZ/DM 分别同比-86/-37/-1家至504/428/23 家店，公司主动关闭低效门店，渠道优化有利于公司持续健康发展。分渠道看，1H24 直营/经销/电商收入分别同比-19.0%/-1.0%/-3.1%至4.54/4.82/1.91 亿元，直营/经销门店数量分别同比-26/-94 家至271/706 家店。2Q24 直营/经销/电商收入分别同比-17.9%/+1.0%/-1.5%，较1Q24 收入-20%/-3.7%/-4.7%降幅有所收窄。

    　　毛利率整体稳健，收入下降费用刚性导致盈利能力有所下降。1H24 公司毛利率同比-0.4ppt 至75.4%，其中DA/DZ/DM/RA 毛利率分别-0.8/+0.2/-0.2/-0.9ppt 至76.3%/73.5%/79.7%/79.4%。费用方面，销售费用部分受关店影响有所下滑，销售费用率控制较稳定，同比-0.2ppt 至39.0%；管理费用率由于管理人员薪酬及装修费增加同比+2.1ppt 至8.8%；研发费用率同比+0.1ppt 至3.2%；财务费用率由于利息收入下降，同比+2.0ppt 至-1.7%。整体看，1H24 公司归母净利率同比-4.9ppt 至19.7%。

    　　存货周转效率放缓，现金流有所下滑。1H24 公司存货规模同比+7.3%至4.6 亿元，周转天数同比+34.5 天至273.4 天，主要因春夏装销售不达预期及新品备货所致。此外1H24 经营活动现金流净额同比-9.3%至1.24 亿元。

    　　发展趋势

    　　公司持续提升品牌形象，打造重点品类优质内容，并优化营销网络体系，积极推动精细化运营，同时深入全渠道会员运营管理，探索全域会员营销。随着公司渠道的持续优化，以及终端零售需求的恢复，我们看好公司中长期回归稳健增长。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到终端零售环境承压及公司渠道调整，我们下调 2024 年盈利预测47%至4.08 亿元，并引入25 年盈利预测4.55 亿元，当前股价对应2024/25 年13x/11xP/E。考虑到公司主业仍有韧性，维持跑赢行业评级。

    　　考虑到盈利预测下调，我们将目标价从17.46 元调整至11.98 元，对应2024/25 年14.0x/12.5x P/E，较当前股价有 11.21%的上行空间。

    　　风险

    　　终端需求不及预期，店效增长不及预期，存货计提减值。