公司公布2022 年三季报：疫情影响仍延续、但影响力度减弱，Q3 降幅环比缩窄。2022 年前三季度营收17.19 亿元/yoy-15.04%、归母净利润3.75 亿元/yoy-32.37% 。分季度看， 22Q1/Q2/Q3 营收分别同比-9.09%/-27.63%/-7.81%、归母净利分别同比-23.07%/-47.85%/-25.12%，Q3公司受疫情影响延续、同比回落但降幅环比收窄，归母净利下滑幅度高于收入主因毛利率同比-1.45pct 及期间费用率同比+5.03pct 所致。

    分品牌：Q3 主品牌恢复增长，DM、RA 降幅缩窄。22 年前三季度DA/DZ/DM/RA 收入同比-17.38%/-11.54%/-15.28%/-7.49%、占比分别为54.8%/37.1%/6.7%/1.2%，22Q3 收入分别+0.4%/-19.0%/-8.5%/-16.3%、相较于22Q2 降幅环比有所缩窄（Q2 分别为-32.4%/-18.2%/-35.1%/-49.1%）、受疫情影响程度减弱，其中DA 收入基本与同期持平、DM 收入降幅相对较小，主因门店多布局于一二线城市、Q3受疫情影响相对较为有限，截至22Q3门店数量较年初分别-28/-11 家。DZ、RA 单Q3 收入同比降幅较大主要系疫情多点散发、封控导致终端零售受损，截至22Q3 门店数量较年初分别净增1 家/持平。

    分渠道：线下直营环比改善较大、线上渠道仍承压。1）分线上线下：22年前三季度线上/ 线下收入同比分别-26.86%/-13.08%、占比分别为12.3%/87.6%，Q3 同比分别-26.68/-5.06%、相较于Q2 降幅均缩窄（Q2 同比分别-39.72%/-25.32%）。2）线下分直营经销：直营/经销收入同比分别-16.49%/-9.67% 、占线下收入分别为48.1%/51.9% ， Q3 同比分别-1.47%/-7.86%，直营降幅小于经销主要系直营门店主要布局一二线城市、Q3 经营环比改善较大。截至22Q3 门店总数1161 家，直营/经销分别为334/827 家、较年初分别净开店-20/-18 家。

    毛利率下滑、费用刚性下期间费用率大幅提升。 1）毛利率：22 年前三季度同比-1.53pct 至74.65% ， 其中DA/DZ/DM/RA 毛利率分别-2.12/-0.76/-0.30/-0.61pct，主因折扣力度加大所致，高端系列DM 受影响程度相对较小。2）期间费用率：22 年前三季度同比+7.44pct 至47.46%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为39.74%/6.96%/3.00%/-2.24%、同比分别+5.95/+1.88/+0.74/-1.13pct，销售费用率增幅较大主因直营门店租金等费用较为刚性、管理费用率增加主要系职工薪酬增加、财务费用率下降得益于利息收入增加。3）净利率:营业外收入（主要为政府补助）增加0.25 亿元、但受毛利率下滑及期间费用率增加拖累，前三季度归母净利率同降5.60pct 至21.84%。4）存货：疫情扰动下存货压力加大，截至22Q3 存货3.91 亿元、同比+17.44%，存货周转天数同比+41 天至221 天。5）现金流：

    前三季度疫情影响下经营净现金流同比-38.43%，截至22Q3 账上资金20.48亿元、现金充沛。

    盈利预测与投资评级：公司深耕中高端女装领域，实现多品牌梯度发展。

    22 年4 月公告以1-2 亿元资金回购股份并用于股权激励（时间为22/4/27-23/4/26、截至22 年10 月底以0.50 亿元累计回购350.1 万股）。考虑疫情反复的影响，我们将22-24 年归母净利润由5.86/7.31/8.54 亿元下调至4.83/6.29/7.36 亿元，EPS 分别为1.00/1.31/1.53 元/股，对应PE 13/10/9X，公司具备低估值高分红特点，维持“增持”评级。

    风险提示：终端消费疲软、疫情反复、新品牌发展不及预期等