1-3Q21 业绩低于我们预期

    公司公布1-3Q21 业绩：收入17.65 亿元，同比增长30.5%，归母净利润2.05 亿元，同比下滑41.3%；单三季度收入7.56 亿元，同比增长49.5%，归母净利润0.51 亿元，同比下滑50.1%，因并购事项拖累，业绩低于我们的预期。

    B 端需求复苏强劲，并购拖累短期业绩。3Q21 公司对LEG 进行并表，我们预计，该项收购在三季度带来并表收入超过1 亿元，产生亏损和一次性中介费用超过5000 万元。剔除并购项，我们预计公司3Q21 内生业务收入6.35 亿元，同比增长25%，在今年居家办公需求回落的情况下，B 端需求快速复苏，使得公司需求端平稳过渡。我们估算公司本部的净利润率水平在16%左右，环比2Q 持平略有提升，在三季度原材料价格上涨和运费上涨的双重不利背景下，利润率稳定体现出了公司管理层优秀的管控力。公司三季度研发费用率7.4%，环比提升0.3ppt。

    发展趋势

    B 端需求受益海外经济重启，医疗领域多点开花。随着欧美国家对疫情的控制，欧美经济重启将带动大量的就业需求，进而带动公司B 端升降桌线性驱动系统的需求，我们认为公司B 端需求强势复苏的态势有望延续到明年，同时居家办公带来的需求回归常态后仍然具备韧性。我们认为公司升降桌线驱系统业务明年仍有望取得20%以上的增长。同时公司在疫情期间，积极调整并拓展医疗、智能家居、光伏等事业部的业务，开拓新的客户和新的市场，我们认为有望实现多点开花。

    马来工厂逐步满产出货，期待关税豁免通过。我们认为公司在马来西亚的工厂明年将逐步实现满产，对冲部分关税影响。同时公司目前正在积极申请关税豁免事宜，如果豁免通过，则净利率有望恢复到20%以上水平，并获得一次性的关税返还超2 亿元，增厚明年上市公司的业绩。

    盈利预测与估值

    由于并购拖累业绩，我们下调2021 和2022 年EPS16.3%和14.9%至0.89和1.40 元，对应2021 和2022 年PE 分别为48.5x 和30.7x。维持“跑赢行业”评级，由于关税豁免和马来工厂满产存在不确定性，我们下调目标价11%至60 元，对应43 倍2022 年目标市盈率，较当前股价有39%的上行空间。

    风险

    关税豁免不及预期；马来工厂达产不及预期。