事件：公司发布三季报，20 年1-9 月营收13.53 亿，同比+34%；归母净利润3.48 亿，同比+55%；扣非净利3.48 亿，同比+48%。Q3 单季营收5 亿，同比+40%，归母净利1.02 亿元，同比+37%，扣非净利0.7亿，同比+15%。

    　　核心观点：业绩基本符合预期。贸易摩擦与疫情充分验证了赛道与管理层的经营能力，同时疫情打通C 端逻辑。公司在手订单饱满，欧洲市场（办公+医疗）拓展超预期，储备项目21 年有望带来新的增长点。

    　　以当前汇率测算，保守预计20/21 年净利润4.7/5.5 亿元，对应PE45X/34X，维持“买入”评级。

    　　点评：

    　　收入端延续高增长，四季度有望继续创新高。

    　　三季度需求传统淡季，且北美疫情缓解，但C 端需求延续强势。部分企业推行长期居家办公，我们认为疫情打通C 端逻辑，提前导入居家办公场景需求，叠加北美电商渗透率提升，四季度需求延续。B 端需求受疫情反复影响，预计21 年Q1 回暖，公司绑定北美头部客户，需求向上业绩弹性较大。产能层面，公司满产满销，生命科技产业园7 月竣工，四季度收入端有望继续创新高。另外三季度关税返回3000 多万，剩余2000万预计四季度返还。

    　　毛利率符合预期，马来工厂投产逐步消除贸易摩擦影响。

    　　毛利率受人民币汇率升值、重新加征关税，及前期关税返还影响，扣除关税返回后实际毛利率37%，同比提升4.2pct，环比下降9.42pct，系8 月7 号后被加征25%关税影响，而去年同期整三季度都被加征25%关税。马来西亚工厂处于调试阶段，11 月开始小批量出货，预计21 年Q1达产，首期规划覆盖对美出口60%-70%产能，考虑税率优惠，我们预计一期达产后，整体毛利率有望回归40%-45%区间，大幅降低消除贸易摩擦对盈利能力的影响。

    　　三季度费用增速略高， 四季度有望改善。

    　　扣非净利率同比下滑3 个百分点，拆分来看：Q3 单季销售费用2700 万，同比+138%，系国内疫情缓解后，展会集中在三季度；财务费用1100 万，同比+201%，系汇兑损失1100-2100 万元；所得税费用3600 万，同比+100%，系北美退税带来J-STAR 利润激增，公司预提部分税费，四季度有望冲回(19Q4 所得税-140 万元)。因此，销售费用率与所得税率的影响偏向于一次性计提，唯有汇率需要注意，公司有远期结售汇对冲，历史年份汇兑损益幅度较小。另外募集资金中拟采用不超过10 亿用于理财，投资收益部分对冲财务费用上行。

    　　投资建议：

    　　预计公司2020-2022 年分别实现净利润4.73/5.51/7.21 亿元，同比增速分别为67%/16%/31%，对应PE 38X/33X/25X。贸易摩擦与疫情已经充分验证了赛道的高景气与公司稳健经营能力，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、贸易摩擦加剧；2、疫情反复影响B 端需求；3、欧洲市场智慧办公业务开拓低于预期；4、医疗养老业务渠道开拓低于预期。