本报告导读：

    汽车销量下滑，公司份额提升和运价上涨低于预期。但公司高效的运营能力，使盈利稳定。

    投资要点：

    汽车销量下滑，运量增长低于预期，下调盈利预测、目标价和评级。乘用车销量下滑，导致运价涨幅和运量增幅低于我们的预期。下调2019-21 年EPS 至0.73、0.75、0.76 元（2019-20 年原预测为1.13、1.18 元），下调目标价至13.5 元（原为19.13 元），下调投资评级至“中性”。

    治超落地，运价上涨、市场份额小幅提升。治超导致运输成本上升，推动市场运价上涨。长久物流新购置运输车，带来市场份额提升，并提升了长期市场控制力。但是我们高估了强力治超的持续性和乘用车的销量，公司市场份额提升幅度和价格涨幅低于预期。

    车辆高效运营有助于维持中长期毛利率。长久物流的毛利主要来源于较高的运输效率，即较高的月均行驶里程和回程重驶率，而这背后是运输的规模效应和车队管理效率。运输规模的扩大和自有运力投放有助于维持较高毛利率。但同时我们需要关注，自有运力利用率波动增加了短期毛利率的波动性。

    重资产化应对未来多式联运格局。公司努力通过打造重资产的多式联运，提升汽车运输的竞争门槛。长久物流对多式联运的场站、船舶和汽车的投资，在当下的汽车市场低迷期会提升成本，导致业绩低于之前的预期。在未来的复苏期，将体现为不易复制的比较优势。

    风险提示。汽车销量大幅下滑，主机厂压低运价，公路运输超载重现，中欧班列补贴大幅减少，自有车队低效率运营。