事件：公司发布2022 年年报，全年实现营业收入44.5 亿元，同比+3.7%；实现归母净利润16.5 亿元，同比+3.0%。

    　　运营项目稳步推进，设备销售收入下滑拖累总体业绩，现金流大幅改善。2022 年公司各运营项目生活垃圾入库量889.10 万吨，同比增长33.81%，完成上网电量26.08亿度，同比增长24.14%，截止2022 年末，公司控股的垃圾焚烧运营项目已达46 个（其中试运行7 个），规模约3.2 万吨/日（不含参股和委托运营项目）。受垃圾焚烧在建项目规模较少的影响，设备销售业务五年内首次出现下滑，2022 年实现收入18.64 亿元，同比下滑20%，拖累公司的整体业绩。由于销售回款增加，并收到前期拖欠的可再生能源补贴，2022 年经营性净现金流达到21.93 亿元，创历史新高。

    　　2023 年垃圾焚烧运营业务有望上新台阶，新能源业务也将实现零的突破：根据公司的经营计划，2023 年有望实现7 个垃圾焚烧发电项目并网发电，预计全年垃圾入库量将达到1100 万吨，完成上网电量32 亿度，将继续显著提升公司运营业务的收入比例。在新能源领域，公司将积极推进印尼第一个4 万吨高冰镍项目和温州锂电新材料项目的建设，争取年内实现产出产品。

    　　新能源领域的布局已初具规模，打开成长天花板。基于与青山控股的深度合作，公司目前已经形成13 万吨高冰镍（权益规模7.7 万吨）和年产20 万吨高镍正极材料（持股60%）的布局。上游锁定原材料（镍、钴、锂），下游绑定客户（瑞浦、欣旺达），作为电池材料领域的“后来者”，未来存在后来居上的可能。

    　　由于公司第一个高冰镍项目进展不及预期，23 年内无法形成营业收入及利润，并有可能影响后续项目的实施，以及垃圾焚烧增量空间不足导致公司运营收入及装备收入的增长不及预期，我们下调了公司23-24 年盈利预测。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为20.02/29.61/43.06 亿元（此前预测23-24 年为31.01/38.00 亿元）。预测每股收益1.18/1.75/2.54 元（原23/24 年预测值为2.38/2.92 元）。根据过去三年公司平均PE，给予公司2023 年24 倍PE 估值，对应目标价28.32 元，维持 “买入”评级。

    　　风险提示

    　　项目进度不及预期；设备销售不及预期；新能源投产进度不及预期；镍价下跌。