投资要点：

    　　公司业绩符合预期，上半年净利高增。根据公司公告，2023H1 公司实现营收6.15 亿元，同比+19.87%；归母净利润1.17 亿元，同比+46.40%；扣非后归母净利润1.23 亿元，同比+69.53%。经营活动现金流量净额0.76 亿元，同比-7.52%。其中，Q2 公司实现营收3.09 亿元，同比+15.53%；归母净利润0.52 亿元，同比+21.76%。

    　　2023 年上半年，下游养殖行业持续处于周期低谷，公司采取降本增效等措施效果显著，叠加公司下游大客户占比较高，整体抗风险能力较强，公司整体业绩实现逆势增长。

    　　下游产能高位+养殖规模化推动行业需求增长。根据农业农村部数据，截至2023 年6 月末全国能繁母猪存栏量为4296 万头，同比+0.44%；全国生猪存栏量4.35 亿头，同比+1.07%。目前我国生猪产能仍处于相对高位，对于动保产品的需求具有刚性。从行业规模化程度来看，2022 年出栏量排名前8 位的上市猪企市占率由 2021年的11.69%增长至15.99%，提升了4.30 个百分点，行业集中度持续提升。规模化养殖企业对于动保产品的需求更加稳定，下游行业集中度的提升有望从中长期推动动保产品的需求扩张。

    　　公司核心产品优势突出，新品研发稳步推进。2023 年上半年，公司3 大业务板块均实现同比增长。其中，猪用疫苗实现销售收入2.11亿元，同比+17.85%，占比34.36%；禽用疫苗及抗体收入1.94 亿元，同比+10.28%，占比31.56%；化药板块收入1.89 亿元，同比+34.67%，占比30.77%。公司通过深化营销管理体系变革和加强技术服务力度，确保了“大客户”销售占比的持续攀升和“大单品”销量的稳定增长，“大客户”和“大单品”营销策略取得显著成效。

    　　其中，公司的猪圆环病毒病系列疫苗和鸡传染性法氏囊病亚单位系列疫苗等核心大单品维持较高增速和市场占有率，并引领整体销售额的逆势增长。在新品研发方面，公司同兰兽所合作开发的非洲猪瘟亚单位疫苗项目，按照应急评价的首次专家评审意见完善了相关申报资料，并已再次提交审核；宠物板块，公司研发的猫三联灭活疫苗即将通过应急评价，下一步将积极申报临时产品批准文号，预计2024 年年初可上市销售；犬瘟热、犬细小病毒病二联活疫苗通过新兽药注册技术初审，犬四联活疫苗正在开展临床试验。

    　　公司盈利能力突出，费用率改善。2023H1 公司综合毛利率61.76%，同比下降0.48pcts；净利率19.12%，同比下降3.47pcts。公司降本增效成果显著，利润率维持行业内领先水平。从费用率来看，2023年上半年，公司“三费”占营收比例31.82%，同比下降5.34pcts，主要受到销售费用和管理费用下降导致。

    　　维持公司“增持”评级。考虑到下游行业周期波动和公司产品的成长性，维持公司2023-2025 年归母净利润2.80/3.29/4.33 亿元，EPS分别为0.79/0.93/1.23 元，对应PE 为27.31/23.26/17.66 倍。根据可比上市公司情况，2024 年平均市盈率约19 倍，公司处于合理估值区间。考虑到公司的研发创新能力行业领先，未来仍有估值扩张空间，维持公司“增持”的投资评级。

    　　风险提示：下游养殖行业产能去化，新品研发上市进展不及预期，行业政策变化等。