核心观点：

    化药及猪用疫苗销售恢复，23Q1 业绩明显改善。公司发布22 年年报及23 年1 季报，22 年实现营收12.28 亿元（yoy+11.8%）；归母净利润1.74 亿元（yoy-28.7%）；扣非后归母净利润为1.54 亿元（yoy-16.6%），业绩下滑主要源于下游养殖行情低迷，养殖端经营压力向上游传导。

    23Q1，公司实现营收3.06 亿元（yoy+24.6%）；归母净利润为0.65 亿元（yoy+74.45%）；扣非后归母净利润为0.6 亿元（yoy+73.59%）。受益生猪存栏恢复，化药、猪苗销售同比增长，23Q1 公司业绩明显改善。

    23Q1 猪苗收入同比增长19.75%，禽苗销售重回增长。22 年猪用疫苗收入为4.62 亿元，同比增长19%；23Q1 猪苗收入为9997.9 万元，同比增长19.75%。公司在猪圆环疫苗竞争优势明显，市占率位居行业前列，23Q1 生猪存栏持续增长，带动猪用疫苗产品需求恢复，公司猪苗销售明显修复。禽用疫苗方面，22 年公司禽苗及抗体收入为3.77 亿元，同比减少1.27%，肉禽养殖低迷拖累公司禽苗板块；23Q1 禽苗及抗体收入为8573.4 亿元，同比增长5.14%。随着下游养殖端存栏持续增长，叠加后续养殖利润有望改善，公司业绩有望持续修复。

    持续重视研发投入，关注储备产品落地。公司持续重视研发投入，猪用、禽用疫苗产品矩阵不断完善，目前猪瘟E2 疫苗已上市，猪伪狂犬病流行株活疫苗、圆支二联疫苗、禽用系列五联灭活疫苗等升级产品均进入新兽药注册阶段，公司与兰研所合作研发非洲猪瘟亚单位疫苗提交兽药应急评价申请。随着储备产品逐步落地，未来有望贡献利润。

    盈利预测与投资建议。我们预计2023-25 年公司EPS 分别为0.73、0.99、1.19 元/股，综合考虑公司竞争优势，给予公司23 年40 倍PE，对应合理价值约29.27 元/股，“买入”评级。

    风险提示。疫病风险、产品销售情况不及预期、存栏恢复不及预期等。