事件概述： 公司于4 月25 日发布2022 年年报及2023 年一季报，2022年全年实现营收12.3 亿元，同比+11.8%；实现归母净利润1.7 亿元，同比-28.7%。2023 年Q1 实现营收3.1 亿元，同比+24.6%，环比-24.0%；实现归母净利润0.7 亿元，同比+74.5%，环比+58.7%。

    　　2022 年营收再创新高，2023 年Q1 表现亮眼。2022 年公司营收再创新高，已实现连续五年正增长。其中猪用疫苗实现收入4.6 亿元，同比+19.0%，毛利率81.5%，同比-0.9PCT；禽用疫苗及抗体实现收入3.8 亿元，同比-1.3%，毛利率55.0%，同比-6.0PCT；化学药品实现收入3.4 亿元，同比+13.0%，毛利率44.6%，同比-4.3PCT。公司成本费用略有承压，整理毛利率62.8%，同比-2.7PCT，主要系产品销量增加，叠加固定资产转固导致折旧费用增加；销售费用率29.7%，同比+2.4PCT，主要系公司加大市场开拓，推广费用增加；管理费用率8.6%，同比+0.2PCT，主要系车间停产期仍计入相关费用。2023 年Q1 公司利润同比大幅增长一方面因为2022 年初行情较差，利润基数低；另一方面，2022年下半年行业盈利恢复，生猪存栏量逐步增长，至2022 年末生猪存栏量达到高位，提升行业后续的兽药需求。

    　　高度重视研发创新，持续打造新业务增长极。研发方面，公司保持研发投入高占比，2022 年研发占比达7.4%。公司创新成果丰富，与兰研所合作开发的非瘟亚单位疫苗已提交兽药应急评价申请；与兰研所合作开发的猪口蹄疫（O 型+A型）二价三组分亚单位疫苗交叉保护试验结果理想，已基本完成临床前研究；与哈兽研合作开发的高致病性禽流感（H5 型+H7 型）重组三价亚单位疫苗顺利完成临床试验，即将提交新兽药注册申请；获双葛止泻颗粒、头孢泊肟酯片等4 项国家新兽药注册证书；获猫三联、犬四联疫苗等4 项产品临床试验批件。产品结构方面，近年来，公司通过对外投资和兼并收购进入单一品类市场最大的口蹄疫疫苗和高致病性禽流感疫苗领域，2022 年以高致病性禽流感疫苗为核心的产品出口收入较上一年度增长近40%。此外，公司倍宠恩、宠泊宁、宠尔美等宠物产品相继获得产品批准文号并上市推广。

    　　坚持客户需求为导向，定增助力产能扩张。2022 年，公司持续推行“大客户”和“大单品”的营销策略，在猪、禽养殖前30 位的大型养殖集团客户的销售收入占公司主营收入的比例，由上一年度不足35%提高至45%左右，促进销售收入稳定增长。此外，2022 年9 月公司募资8.98 亿元建设兽用灭活疫苗生产项目，助力公司突破现有产能瓶颈，抓住高致病性禽流感疫苗的发展机遇，提升公司高致病性禽流感疫苗国内及国际市场份额。

    　　投资建议：我们预计公司2023~2025 年归母净利润分别为2.75、3.13、3.48 亿元，EPS 分别为0.78、0.89、0.99 元，对应PE 分别为34、30、27 倍，公司凭借强大的基因工程技术实力，积极参与非瘟亚单位疫苗的研发，成功商业化后将为公司带来可观的业绩增长，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：养殖业景气度不及预期；产能释放不及预期；新品落地不及预期。