3Q22/1~3Q22 归母净利润同比-21.5%/-42.4%，略低于我们预期普莱柯公布1~3Q22 业绩：1~3Q22 收入同比+0.6%至8.26 亿元，归母净利润同比-42.4%至1.33 亿元；3Q22 收入同比+29.5%至3.13 亿元，归母净利润同比-21.5%至0.53 亿元，环比+23.1%。3Q22 业绩略低于我们预期，主因理财产品收益与参股公司中普生物盈利减少，令公司投资收益录得-660 万元（3Q21 收益248 万元），及应收账款增加带来信用减值损失。

    1）猪用疫苗：1~3Q22/3Q22 收入同比+4.3%/+34.4%至3.04/1.25 亿元，源于生猪养殖利润改善，令动保产品销售向好，及公司强化营销拓展客户；2）禽用疫苗与化药：1~3Q22 禽用疫苗/化药业务收入同比-4.0%/-3.2%至2.69/2.25 亿元。但随养殖端盈利持续提升，3Q22 禽用疫苗/化药业务收入分别同比+6.2%/+51.3%至0.93/0.84 亿元；

    3）财务分析：3Q22 公司盈利能力边际改善，综合毛利率/净利率环比分别+1.5/+0.8ppt 至63.0%/16.8%；3Q22 末应收账款同比+42.9%，源于账期较长的直销业务占比增加，我们认为这侧面反映集团客户营销有所成效。

    发展趋势

    预计4Q22 及2023 年动保行业景气度向好。从外部环境看，3Q22 至今猪价与养殖盈利高位运行，据博亚和讯，当前自繁自养生猪养殖盈利持续上涨至1,228 元/头，这令防疫需求持续增加。据国家兽药基础数据库，3Q22 猪用疫苗批签发量同比/环比+14.3%/+36.7%，其中猪细小/蓝耳/口蹄疫/胃腹疫苗同比高达+116.2%/+80.0%/+27.6%/+25.0%。向前看，我们认为在较高养殖盈利及补栏下，4Q22 至2023 年动保行业需求量有望持续改善。

    产品推新及集团客户营销强化，公司业绩有望逐步改善。1）产品研发上，公司后续新品储备丰富，公司公告表示其猪伪狂犬病流行株活疫苗、圆-支二联灭活疫苗进入新兽药注册阶段，我们预计其有望于2023 年上市。同时，建议持续关注兰兽研与公司合作研发的非洲猪瘟疫苗进展；2）营销上，公司重视大客户拓展，3Q22 销售费用率同比+2.0ppt。整体看，随新品上市及营销内功增强，我们判断2023 年公司业绩有望改善。

    盈利预测与估值

    股价对应2022/23 年41/27 倍P/E。考虑投资亏损、信用减值损失及营销费用投放增加，我们下调2022/23 年归母净利预测21.6%/19.4%至2.12/3.23亿元。兼顾非洲猪瘟疫苗隐含的成长机会，下调目标价15.8%至32.0 元，对应2022/23 年53/35 倍P/E，28.5%向上空间。维持跑赢行业评级。

    风险

    养殖行业波动；产品推广不及预期；市场竞争加剧；新冠疫情冲击。