事件概述

    　　公司 23 年前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营活动现金流分别为 16.59/2.01/2.01/4.34 亿元、同比增长-8.73%/-25.32%/-24.34%/90.01%，经营现金流增加主要由于公司用于购买其他商品、接受劳务支付的现金减少 4.58 亿元。23Q3 单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为 5.51/0.77/0.78 亿元，同比减少2.16%/4.46%/16.31%，降幅环比改善。公司每股派发红利 0.25 元，年化股息率为 5.7%。

    　　分析判断:

    　　Q3 收入降幅较 Q2 收窄。23Q3/Q2 收入同比下降 2.2%/15.4%，我们分析 Q3 降幅收窄主要受益于客户拓展成效及海外去库存得到改善。分产品来看，我们判断，可能受益于客户结构改善及下游去库存改善，我们预计棉袜Q3 收入可能双位数增长，无缝可能受海外通胀影响需求、收入可能双位数下降；因此我们估计，无缝仍微亏。

    　　毛 利 率 提 升，净 利率下降 主要由于 信用减值损 失增加。 (1) 2023Q3 公司毛利率/归母净利率 为28.62%/13.93%、同比增加 1.2/-0.34PCT，毛利率提升我们判断主要由于客户结构改善（袜子高单价客户出货多）以及汇率贡献，23Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.73%/7.46%/2.12%/0.02%、同比增加-0.75/0.48/-0.57/2.28PCT，财务费用率增加我们分析主要由于汇兑收益较大。投资收益/收入同比增加0.37PCT，公允价值变动/收入同比增加 1.33PCT，主要由于 2022 年同期汇兑损益较大。信用减值损失/收入同比增加 1.3PCT ,主要由于 22Q3 坏账冲回较多。所得税/收入增加 0.47PCT，主要由于对租赁等确认的递延所得税资产净额增加。(2) 2023 前三季度公司毛利率/归母净利率为 26.02%/12.09%、同比下降 1.63/2.69PCT；前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.39%/7.64%/2.24%/-0.13%、同比增加-0.54/1.33/-0.39/0.96PCT；其他收益/收入同比减少 0.63PCT，主要由于政府补助减少，投资收益/收入同比下降 0.07PCT，公允价值变动收益/收入同比增加 0.39PCT，信用减值损失/收入同比下降 0.11PCT，所得税/收入同比下降 0.69PCT。

    　　存货下降。23Q3 末公司存货为 5.42 亿元、同比下降 19%；存货周转天数为 131 天、同比减少 6 天；应收账款为 4.12 亿元、同比增加 10.38%，应收账款周转天数为 69 天、同比增加 9 天；应付账款周转天数为 24 天、同比减少 3 天。

    　　投资建议

    　　我们分析，（1）中期来看，我们判断公司利润弹性主要来自无缝，而这有赖于新客户 24、25 年放量；根据我们测算袜子业务有望保持 10%以上收入增长，我们判断主要来自国内客户蕉内、李宁、UBRAS 及优衣库的增长。（2）长期来看，我们认为公司在持续做大户外防晒袖套和防晒服的基础上，积极拓展其他品类。维持盈利预测，预计2023/2024/2025年收入为23.71/28.05/33.92亿元、预计23-25年归母净利为2.13/2.81/3.73亿元，对应 23-25 年 EPS 为 0.58/0.76/1.01 元，2023 年 10 月 27 日收盘价 9.18 元对应 23/24/25 年 PE 分别为 15/12/9X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情风险、汇率波动风险、原材料价格波动风险、终端消费需求疲软的风险、系统性风险。