事件：公司发布2022 年年报，2022 年实现营业收入23.54 亿元，同比+14.71%；实现归母净利润2.62 亿元，同比+56.5%。

    　　点评：

    　　价增带动棉业增长，海外消费疲软致使订单短期波动。分产品看，2022年公司棉袜业务实现收入15.41 亿元，同比+2.6%；其中休闲/运动棉袜分别实现收入3/12.4 亿元，分别同比+27.8%/-2.1%；内销实现收入0.69亿元，同比+84.2%，新客户拓展成效显现。拆分量价来看，棉袜销量3.43亿双（-10.4%），均价4.5 元/双（+14.5%）。欧美消费疲软、运动品牌客户库存高企，棉袜销量同比下滑，价增主要由于原材料涨价、产品结构优化以及汇率波动下人民币口径的价增。从盈利能力看，棉袜毛利率同比-1.9pcts 至29.3%，预计主因产能利用率下降。公司积极扩产保障供应，越南海防扩产项目规划容纳袜机659 台，预计新增产能3500 万双。

    　　无缝业务实现较快增长，盈利能力逐步修复。分产品看，2022 年公司无缝业务实现收入7.39 亿元，同比+47.3%；其中休闲/运动品类分别实现收入1.69/5.7 亿元，分别同比+5.5%/+66.9%；22H1/22H2 分别同增86.9%/11.8%，下半年增速有所回落。拆分量价来看，无缝内衣销量0.29 亿件（+33.5%），均价25.4 元/件（+10.3%）。公司持续开发新品，与优衣库等老客户合作加深，叠加新客户逐步放量带动销量增长。从盈利能力看，无缝内衣毛利率同比+3.7pcts 至19.8%，预计主因国内产能利用率提升。

    　　股权激励及汇兑收益使费用率改善，毛利率小幅下降。2022 年公司毛利率同比-0.98pct 至25.8%；其中22Q4 毛利率同比-4.6pcts 至19.5%，主要由于Q4 棉袜订单下滑影响产能利用率。全年销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.2/-2.1/-0.1/-1.4pcts 至3.1%/7.4%/2.8%/-0.4%，管理费用率下降主要由于股权激励费用同比减少，财务费用率下降主要由于人民币贬值形成汇兑收益。综合影响下，公司净利率同比+2.97pcts 至11.11%。

    　　投资建议：公司是国内棉袜和无缝内衣龙头企业，越南扩产巩固棉袜业务优势；无缝客户结构优化，利润修复空间较大。短期海外订单承压，长期盈利能力提升趋势不变。考虑到海外订单短期波动，我们下调盈利预测，预计公司23/24/25 年归母净利润为2.7/3.3/4.0 亿元（原预测23/24年为3.6/4.2 亿元），对应当前市值PE 为12/10/8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外订单下滑，产能拓展不及预期，下游去库存不及预期。