全年收入增长15%，无缝量价齐升，净利率改善。公司是棉袜龙头制造商，近年切入无缝服饰代工的景气赛道。2022 年公司收入23.5 亿元，+14.7%，净利润2.6 亿元，+56.5%，其中棉袜/无缝销量分别变动-10%/+36%，价格分别增长15%/8%，收入金额分别增长2.6%/47.3%至15.4/7.4 亿元。全年毛利率-1.0 百分点至25.8% ， 其中棉袜/ 无缝分别-1.9/+3.7 百分点至29.3%/15.4%。不确定的经营环境中公司注重费用管控，加上全年汇兑收益比去年同期增加3330 万元（占收入1.4%），带动费用率下降3.4 百分点至12.9%，净利率同比增加3.0 百分点至11.1%。营运资金周转基本维持往年健康水平，资本支出2.5 亿元（2021 年：3.1 亿）。

    　　四季度海外需求下滑影响开机率，公司业绩承压。2022Q4 公司收入+1.1%至5.4 亿元，净利润亏损686 万元（2021Q4：亏损1390 万元），受到四季度海外需求疲软，开机率下降的负面影响，毛利率同比下滑4.6 百分点至19.5%，费用率减少6.1 百分点，主要由于2021Q4 有3000 万元以上的股权激励费用计提。同时，四季度商誉减值约减少1000 万元也为减亏带来一定的贡献。

    　　预计短期仍有海外需求压力，中长期看好产能释放景气成长。从目前我们跟踪的海外品牌库存、以及同行代工企业订单情况看，海外需求压力仍然可能持续至二季度，二季度有望边际改善，预计公司短期业绩仍然有一定的压力。从产能扩张看，2022 年公司无缝业务继续保持积极的产能扩张步伐并开拓新客户，棉袜/无缝产能分别变动-3400 万双/+1400 万件至3.65 亿双/4400 万件，看好海外需求回暖后，公司产能效益的释放、盈利水平回升的弹性。

    　　风险提示：海外高通胀、疫情反复、新客户开拓不及预期、系统性风险。

    　　投资建议：棉袜是基本盘，无缝贡献新增量，看好海外需求回暖后业绩弹性。

    　　公司棉袜业务拥有较好的产品竞争力和客户订单基础，是公司稳健成长重要基石。无缝是服装中成长性较好的赛道，在“疫情+海外需求不佳”困境中公司坚定扩产，并加大新品和客户开发力度，待需求回暖后，盈利水平有望快速恢复，中长期受益女子运动崛起而景气成长。由于海外地缘政治、高通胀引起的需求下滑超出预期，下调盈利预测，预计2023~2025年净利润为2.5/3.1/3.8 亿元（原2023-2024 年为3.6/4.5 亿元），同比-5.4%/26.6%/20.3%，由于盈利预测下调，下调目标价至10.7-11.5 元（原11.2-12.0 元），对应2024 年13~14x PE，维持“买入”评级。