业绩简评

    　　公司3.20 发布22 年报，实现营收23.54 亿元（+14.7%），实现归母净利2.62 亿元（+56.5%）；单Q4 实现营收5.36 亿元（+1.1%），归母净利为-686 万元（同比减亏），表现符合预期。

    　　经营分析

    　　棉袜订单增长放缓，无缝实现量价齐升。22 年棉袜/无缝业务分别实现营收15.4/7.4 亿元，分别同增2.6%/47.3%。1）棉袜：受海外需求放缓影响，Puma、UA 等核心运动品牌客户订单承压，导致运动棉袜销售额同比减少2.1%、占比下滑9Pct，但优衣库贡献显著，带动休闲棉袜销售额同增27.8%、占比提升1.3Pct；22 年棉袜销量/ASP 分别同比+4.3%/-1.7%，主要系棉价下滑。2）无缝：

    　　产能调整结束订单快速爬升，三大核心客户优衣库/迪卡侬/Delta需求旺盛，而国内FILA、蕉内等客户亦贡献2000 万元+销售额；22 年共销售无缝服饰2915 万件，销量/均价分别同比+23%/+20%，实现量价齐升。

    　　棉价下行致毛利率承压，净利率同比提升。公司主营业务毛利率为25.14%（-1.2Pct），主要系海外需求放缓、棉花跌价；而无缝休闲/ 无缝运动毛利率同比分别+7.05Pct/+1.93Pct 至14.09%/15.78%，主要系客户结构优化叠加优质产能释放。22 年公司归母净利率为11.1%，同比提升3Pct，主要得益于管理费用减少以及汇兑收益。

    　　23 年注重降本增效，中长期扩产确定性强。23 年预计随海外品牌库存去化订单逐季改善，需求承压大背景下公司注重生产环节降本增效与效益提升。未来2~3 年内公司棉袜产能预计较22 年增加10%+，主要位于越南清化、海防；无缝越南工厂当前有200+台织机，其中100 台预计从今年开始贡献产能，中长期规划下织机数量有望达到400~450 台。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　公司与海外品牌客户合作深化、产能提升带动订单稳健增长，无缝业务卡位高景气赛道长期成长动力足，预计2H23 开始海外终端回暖、品牌补库需求带动订单改善。我们预测2023~25 年公司归母净利分别为3.13/3.70/4.38 亿元，对应PE 为10/9/7 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　需求增长不及预期、产能爬坡受阻、核心客户订单转移等。