投资要点

    　　公司公布2022 年三季报： 2022 前三季度营收18.17 亿元/yoy+19.46%、归母净利润2.69 亿元/yoy+48.28%。分季度看，22Q1/Q2/Q3 营收分别同比+28.54%/+45.28%/-7.73%，归母净利分别同比+74.10%/+73.95%/+10.11%，Q3 收入端回落主要受到欧美消费疲软及高基数（21Q3 公司大客户BOMBAS 集中出货）的影响，归母净利增速维持正增长、主因Q3 人民币贬值带动财务费用率同比-3.25pct。

    　　棉袜业务：受欧美经济影响收入增速回落，盈利能力维持稳定。1）业绩表现：22 年前三季度收入约12.2 亿元、同比+7%、占总营收65%，扣非净利润2.06 亿元、同比+18%，增速较22H1 的收入增20%、净利增37%有所回落。①拆分量价看，棉袜收入增长主要系21 年上调产品价格+22 年人民币贬值带来的价增（单价同比约+12%），销量约同比-5%。Q3 单季营收4.1 亿元、同比-14%，主要系终端消费疲软致出货量同比约-19%。②客户结构看，国际客户需求有所回落，Q3 单季优衣库/迪卡侬/GAP/PUMA 贡献收入同比+60%以上/略增/略增/下滑；新开拓国内客户（蕉内、李宁、Ubras）开始逐渐放量、22 年前三季度国内销售额近0.7 亿元。2）盈利能力：Q3 毛利率维持高位31%、同比基本持平；扣非净利率19%、同比有所提升、主要受益于汇率波动+客户结构改善+功能性产品提升。

    　　无缝业务：外需疲软下收入保持较快增长，产能利用率下降拖累利润率。

    　　1）业绩表现：22 年前三季度收入约5.96 亿元、同比+59%、占总营收33%，增速较22H1 的+87%有所回落，扣非净利润0.59 亿元、同比扭亏。①拆分量价看，收入增长主要推动力为老客户订单增加+新客户拓展，带动销量同增+57%。Q3 单季营收1.5 亿元、同比约+16%，主要受益于单价同比+13%。

    　　② 客户结构看，老客户优衣库/德尔塔同增200%+/50%+ 、新增客户IKAR/HM 亦维持增长态势。2）盈利能力： Q3 单季毛利率约为16.4%、较22H1 毛利率21%下降约5pct，主要系Q3 为传统淡季+海外客户需求下行导致越南产能利用率下降所致。

    　　毛利率基本持平，汇率贬值促财务费用率下降。1）毛利率：22 年前三季度毛利率同比-0.04pct 至27.65%，毛利率小幅回落主因低毛利率无缝业务收入占比提升。分季度看22Q1/Q2/Q3 毛利率分别为28.05%/27.53%/27.42%。

    　　2）费用率：22 年前三季度期间费用率同比-2.23pct 至11.78%，其中销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+0.49/-0.27/-0.13/-2.31pct 至3.93%/6.31%/2.64%/-1.09%，财务费用率降低主要受益于人民币贬值。3）归母净利率：期间费用率优化叠加其他收益增加（主要为政府补助），22 年前三季度归母净利率为14.78%/yoy+2.87pct。

    　　盈利预测与投资评级：公司为棉袜+无缝内衣龙头，欧美消费疲软背景下部分海外客户下单相对谨慎、Q3 经营受到一定影响，21Q4 因大幅计提股权激励费用及商誉减值损失致业绩承压、低基数下22Q4 有望保持较好增长态势。受益于大客户如优衣库采购集中度提升、棉袜业务有望长期维持稳定增长；无缝业务持续开发新产品、拓展新客户、未来有望贡献主要收入增量，23 年越南无缝工厂产能利用率有望回升、实现扭亏为盈，带动整体无缝业务业绩增长。考虑欧美消费疲软影响，我们将22-24 年归母净利润预测由3.20/3.95/4.66 亿元下调至3.00/3.45/4.07 亿元，EPS 分别为0.79/0.91/1.07元/股，PE 为12/10/9X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：外需疲软、汇率变动、扩产不及预期、大客户订单变动等。