2021 年收入快速增长30%，盈利质量恢复。1）2021 年公司收入20.5 亿元，同比+29.7%；业绩1.7 亿元（若剔除股份支付费用0.37 亿及商誉减值损失0.09 亿，业绩为2.1 亿）。2）盈利质量有所恢复：毛利率达到26.8%，同比+6.7PCTs；销售费用率/管理费用率分别-0.2/-0.2PCTs 达2.9%/9.6%；净利率恢复至8.1%。

    　　2022Q1 无缝拐点明显，业绩高速增长。2022Q1 公司收入+28.5%至5.3 亿元，业绩+74.1%至0.82 亿元（扣非业绩+41%至0.66 亿，非经常性损益中主要为政府补助0.18 亿）。毛利率+1.5PCTSs 至28.1%，销售/管理费用率分别+0.3/-0.5PCTSs至3.8%/6.8%，净利率+4.1PCTSs 至15.5%。据我们跟踪估算，Q1 棉袜业务快速增长，无缝业务盈利质量改善明显、销售实现高速增长。

    　　无缝当前步入快速增长阶段，棉袜高质量增长。1）棉袜：2021 年公司棉袜销售收入同比+41.8%至15.0 亿元（我们分拆估算量贡献增长30%中段/价贡献增长中单位数），毛利率+8.6PCTs 到达31.2%。公司2021 年内优化客户结构，并基于原料上涨等因素上调产品价格，据我们跟踪，当前棉袜客户需求仍处于旺盛状态、业务订单充沛。2）无缝：2021 无缝服饰销售收入同比+4.8%至5.0 亿元（我们分拆估算量增长20%+/价有所下滑），毛利率-2.6PCTs 至11.7%。公司2021 年重点开发老客户新项目及新客户（HM、李宁、TEFRON、IKAR 等）合作，有望为2022 年高速增长奠定需求基础。

    　　产能扩布局推进，有望快速放量驱动业务。1）产能快速扩张并持续放量，2021 年度公司棉袜产量3.9 亿双/无缝服饰产量2183 万件，同比分别增长39.7%/24.6%。

    　　①棉袜方面，越南海防清化工厂大幅扩产，同时国内贵州工厂亦于2021Q3 投产，我们判断2022 年将快速贡献放量。②无缝方面，因年内越南疫情限制，2021 年内公司大幅扩张贵州鼎盛产能，据公司产能建设进度我们判断，进入2022 年后越南的无缝织机数量有望迅速增长。2）年内产能运营状况整体稳健：①2021 年6 月起越南疫情有波动，后续随着当地政策逐渐放开，我们判断公司当前越南工厂受疫情影响较小。2021 年内公司越南无缝工厂开机率仍达七成。②2021 年末上虞地区出现疫情，公司防控管理完善、后续迅速恢复。

    　　营运情况有望优化。2021 年末公司存货6.7 亿元，同比+54.4%，存货增长主要系年内原材料价格上涨、公司备货增加，同时疫情影响致使部分出货延迟，2021 年存货周转天数/应收账款周转天数为131.2/66.2 天。我们认为随着公司生产节奏正常推进，未来营运水平有望改善。

    　　公司业务增长情况佳，业绩弹性大。展望全年，公司棉袜及无缝业务订单充沛，产能放量驱动增长。根据公司产能建设进度：1）我们预计2022 全年棉袜业务有望稳健双位数增长，2）无缝业务我们判断当前走过拐点，在销售有望高速增长的同时业绩贡献有望明显增加。

    　　投资建议。公司具备一体化生产链优势。我们预计2022-2024 年归母净利润分别2.9/3.6/4.3 亿元，当前12.1 元，对应2022 年PE 为16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新冠疫情影响超预期，东南亚地区疫情反复；汇率异常波动风险；越南政策变化风险；客户订单转移风险。