20 年亏损5.53~4.87 亿元。公司公告2020 年业绩预告，预计归母净利润为亏损5.53~4.87 亿元，扣非净利润亏损5.67~5.01 亿元，对业绩形成最大影响的是子公司俏尔婷婷计提5.2~5.8 亿元商誉减值，我们认为俏尔婷婷因所处无缝新兴行业，客户集中度高，在疫情下大单一客户订单影响大，若未来能够持续开拓新客户，解决客户过于集中的问题，凭借其在无缝行业的优势，仍有望重新恢复高增长。

    　　疫情影响生产正常开工，利润减损。利润端分别因为疫情影响开工，以及汇率变化的情况造成减损，越南兴安基地无缝服饰工厂因受疫情影响，客户验厂受限，2020 年一直处于试生产阶段，减少公司利润约3000 万元，2020年 6 月，关停杭州工厂棉袜生产线并进行产能转移，产生的处置费用等因素，杭州工厂减少公司利润约1,600 万元，同时报告期内人民币兑美元升值8%，作为出口型企业，影响毛利率和汇兑损益。

    　　持续回购，彰显长期成长信心。公司已公告拟以集中竞价的方式，回购不低于1 亿、不超过2 亿元公司股票，回购价格不超过13.72 元/股（01/04 收盘价为7.83 元/股），占比公司现有股本数在1.75%~3.50 之间，回购的股份将用作员工持股计划、股权激励计划或减少注册资本及国家政策法规允许范围内的其他用途。这是继2019 年5 月完成1.6 亿元回购后再次进行回购计划，前次回购均价10.77 元/股，并已将这部分股份用于股权激励计划，我们认为新一期的回购计划展现了公司对长期成长性的信心。

    　　海外产能布局+运动业务赛道建立长期增长逻辑。我们认为公司在制造端和客户端具备以下优势，制造端：①中国基地维持1.6 亿双棉袜、约2350 万件无缝产量，依靠中国制造保证生产高效、产品高品质；②布局越南产能，越南棉袜产量已达1.5 亿双（2019），后续新公布5 亿元棉袜、无缝产能项目，应对全球贸易局势变化。客户端：①合作全球知名服装品牌，绑定高集中度大客户。②棉袜、无缝内衣产品毛利率分别为28%、33%（2019），高毛利反映高产品品质。我们认为，公司未来有望成为全球范围内优质的运动针织服饰制造商。

    　　盈利预测与估值。考虑到公司商誉减值，我们下调20 年净利润预测至亏损5.02 亿元，维持2021-22 年2.81、3.42 亿元预测，给与2021 年18-20X PE估值区间，对应合理价值区间12.14-13.49 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。公司产能扩张不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动，人民币汇率波动等。