业绩概况：公司2020 年前三季度实现收入11.51 亿元、同比下降12.3%，归母净利润0.58 亿元、同比下降74.38%，扣非后净利润0.45 亿元、同比下降78.18%；基本每股收益为0.14 元。公司2020 年Q3 单季实现收入4.22亿元、同比下降12.89%，归母净利润322.28 万元、同比下降96.15%，扣非后净利润567.67 万元，同比下降93.41%。

    　　疫情影响致毛利率下降，费用率整体平稳：公司2020 前三季度毛利率同比下降8.98pct 至20.21%，主要原因为全球疫情影响导致客户订单数量减少、排产不满，随着海外疫情逐步缓和及全球冷冬促进衣服消费，产能利用率或将逐步提高，预计公司四季度业绩将有较大改善可能性。公司销售费用率提升0.36pct 至3.15%，主要是增加营销费用、引进人才以及开拓内销市场所导致；因杭州基地工厂关闭，支付一次性补偿金，管理费用率提升1.11pct 至10.58%；研发费用率基本保持平稳，轻微下降0.01pct 至2.84%；受本期利息收入减少且人民币升值影响，财务费用率上升1.52pct至1.29%。由于客户订单减少以及投资收益、公允价值变动损益的减少，公司净利率下降12.26pct 至5.04%。

    　　疫情加速杭州工厂整合，生产效率有望提高。为处置国内低效产能，高效利用生产用地，近年来公司逐渐将杭州健盛及杭州乔登的产能合并至江山产业园等基地。新冠疫情的发生加速了公司整合杭州生产用地的进度，上半年公司关停了杭州生产工厂，将相关订单、生产设备以及工厂员工进行妥善转移与分流，并将杭州健盛生产房屋进行转出租。随着杭州的快速发展，未来劳动力成本将大幅提高，公司整合杭州生产工厂，由生产职能转变为研发、销售及管理等总部职能，有利于降低生产成本，提高产品生产效率。

    　　推出二期员工持股方案，充分调动员工积极性：今年7 月，公司推出第二期员工持股计划，充分提高职工的凝聚力和公司竞争力，促进公司长期、持续、健康发展。本次员工持股计划拟参与总人数不超过140 人，包括11 位董事、监事、高管，计划涉及股票规模不超过1486 万股，来源为公司回购专用账户回购的股票，占公司总股本的3.57%，股票受让价格为4元/股。本次员工持股计划分为三批次解锁，解锁条件分别为：2020、2021、2022 年营业收入或净利润不低于14.99/2.04、19.48/2.65、25.48/3.46 亿元，同比增速分别为-16%/-25%、30%/31%、31%/31%，每批次解锁比例上限为40%、30%、30%。

    　　投资建议：公司属于棉袜及无缝内衣领域内的“小行业、大公司”，优秀的管理效率及领先的全球产业布局筑就竞争护城河，公司未来产能有望逐步提升。预测公司2020-2022 年EPS 分别为0.36 元、0.67 元、0.89 元，对应PE 分别为27.9X、15.0X、11.3X，维持“推荐”的投资评级。

    　　风险提示：全球疫情反复风险，国际贸易摩擦升级风险，产能扩张不及预期风险，大客户订单丢失风险，全球经济下行风险。