事件

    　　公司披露半年报，上半年实现营收7.28 亿元/-11.95%，归母净利5508 万元/-61.72%，基本每股收益0.14 元/-61.11%。其中Q2 营收3.56 亿元/-15.91%，归母净利32 万元/-99.58%。

    　　投资要点

    　　较好竞争力使营收表现好于行业，Q2 基本处于盈亏平衡状态：营收端，全球疫情明显影响以出口业务为主的健盛集团上半年营收，由于海外疫情主要在3 月下旬左右开始明显影响订单，二季度出口企业受影响较一季度更为明显，行业层面，上半年国内服装出口金额累计下降19.4%，越南纺织品出口金额累计下降15.5%，健盛集团凭借较好的客户资源与竞争力，营收降幅优于行业水平。分业务看，棉袜业务营收下降1.3%，无缝内衣营收下降33%。

    　　净利端，疫情使Q2 需求呈现断崖式下跌，市场竞争加剧，订单争夺较为激烈使公司毛利率大幅下行，上半年棉袜毛利率下行近4pct 至22%，无缝内衣毛利率下行近13pct 至22%，毛利率合计下行8pct 至21%，且费用端并无过多可压缩空间，因此公司净利率大幅下行7.8pct 至7.5%，其中Q2 基本保持盈亏平衡状态。

    　　毛利率下行及处置杭州工厂影响盈利能力，上半年公司保持较好现金流：盈利能力方面，公司上半年净利润大幅下行，主要源于棉袜及无缝内衣毛利率下降。另外，杭州健盛工厂关闭一次性处置费用、子公司江山新材料亏损等因素影响净利润，最终公司净利率大幅下行，Q2 基本保持盈亏平衡状态。

    　　现金流方面，公司Q2 受疫情影响明显，经营活动现金流入同比下降40%，流出同比下降42%，最终上半年在Q1 较好现金流状况的推动下经营活动现金流净额增长近17%。

    　　应收账款方面，上半年公司应收账款周转天数同比增加18 天至80 天，周转放缓主要源于疫情影响下杰丹美国等部分客户欠款增加。

    　　公司核心竞争力并未受损，持续关注海外订单复苏进程：短期来看，疫情影响需求是最主要的短期因素，目前需求已有复苏迹象。（1）行业层面，6 月国内服装出口增速由5 月的-24%回升至-7%，7 月越南纺织品出口增速已回暖至3.4%；（2）公司层面，典型区域有所复苏，6 月日本优衣库同店增长26%，3~5 月NIKE 于大中华区实现1%的销售增长，且中国区库存预计6 月可清理完毕，公司与PUMA、迪卡侬、优衣库等优质品牌的良好合作关系，有望助力公司订单较行业更快复苏。

    　　长期来看，（1）行业层面，20 年纺织制造行业需求降低没有悬念，美国农业部预计19/20 年度中国大陆及越南棉花消费量均下降14%左右，但在20/21 年度，均同比增长12%左右，行业需求预计恢复，（2）公司层面，健盛核心竞争力并未发生大幅变化，高利润率越南产能的陆续释放，夯实未来业绩增长基础。

    　　投资建议：健盛集团是国内棉袜及无缝内衣领先制造商，疫情大幅影响上半年业绩，短期下游品牌销售有所复苏，持续关注公司海外订单回暖进程。长期看公司核心竞争力未发生大幅变化，高利润率越南产能持续推动业绩增长。

    　　我们公司预测2020 年至2022 年每股收益分别为0.49、0.65 和0.83 元。净资产收益率分别为6.1%、7.7%和9.2%。目前公司PE（2020E）约19 倍，PE（2021E）约14 倍，疫情冲击最严重的时段预计已经过去，以2021 年估值为基准，维持“买入-A”建议。

    　　风险提示：海外疫情仍存不确定性；疫情使品牌处于去库存阶段；疫情影响越南产能扩张进度。