2025 年净利润同比-27.24%，业绩低于我们预期公司发布2025 年年报：总营收47.69 亿元，同比+1.09%；归母净利润7.29 亿元，同比-27.24%。公司业绩低于我们的预期，我们认为主要系：1）国内电表招标量价承压；2）原材料价格上涨；3）公司主动增加逆周期投入导致费用增长。

    　　发展趋势

    　　海外稳增，产品多元化战略深化。2025 年公司海外营收32.16亿元，同比+5.03%，占总营收比重68%。分区域来看，2025 年欧洲营收同比+54.87%至1.66 亿元，拉美营收同比+51.71%至13.46 亿元，增速领先；非洲受大项目周期波动，营收同比-22.49%至8.81 亿元；亚洲受孟加拉等个别国家需求波动，营收同比-11.63%至8.24 亿元。新业务方面，公司在巴西、南非等市场推进智慧水务的本地化制造和交付，在欧洲、拉美、非洲等市场推进储能、光储充一体化及微电网等相关项目落地。我们看好公司海外渠道的平台价值，产品多元化有望平抑单一产品需求波动、打开长期成长天花板。

    　　国内承压，有望逐步企稳。2026 年公司国内营收15.52 亿元，同比-6.16%。我们看好2026 年国内业务基本面企稳回升，电表切换新标准带来量价齐升，均价有望同比+10%-20%，截至一季度末专项和第1 批次招标量合计已接近2025 年全年水平。

    　　盈利能力阶段性承压。2025 年公司毛利率38.33%，同比-5.61ppt，我们认为主要系国网电表招标价格下滑、原材料价格上涨；期间费用率20.56%，同比+1.86%，主要系公司加大逆周期投入，人员和研发投入增加；净利率15.29%，同比-5.95ppt。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到国内招标承压，我们下调2026 年净利润预测17.7%至9.97 亿元，引入2027 年净利润预测13.32 亿元。当前股价对应2026/2027 年16.7/12.5 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到估值切换以及板块估值中枢上移，维持目标价36.0 元不变，对应2026/2027 年17.6/13.1 倍市盈率，股价仍有5.4%上行空间。

    　　风险

    　　电网投资不及预期，原材料价格大幅波动。