投资要点

    2023 年年报速览

    1）收入&利润：2023 年实现营收210.36 亿元（yoy+1.12%）；归母净利润18.81亿元（yoy+0.41%）；扣非归母净利润17.64 亿（yoy-1.83%）。2023 年单Q4 实现营收35.81 亿元（yoy+0.18%）；归母净利润3.24 亿元（yoy-34.89%），扣非归母净利润3.18 亿（yoy-26.67%）。

    2）销量&单车：2023 年销量1074 万辆（yoy-0.29%），对应单车价格1958 元（yoy+1.37%），单车净利润176 元（yoy+0.89%）。2023Q4 销量预计为158 万辆（yoy-5%），单车净利估计达205 元，略超预期。拆结构方面，电动三轮车销量增速亮眼，2022-2023 年销量分别为26.14/42.67 万，yoy 分别为27.84%/63.22%，需求呈现加速增长趋势。

    3）盈利能力：①毛利率：2023 年毛利率16.51%（同比+0.15pct）。②净利率：

    归母净利率8.94%（微降0.07pct）。③费用率：2023 年销售、管理、研发、财务费用率合计6.15%，相比2022 年增长0.65pct，其中销售费用率（3.05%/+0.22pct），主要系扩大销售团队及加大营销宣传投入；管理费用率（2.25%/+0.17pct），主要系专业咨询服务支出增加及信息化系统摊销增加；研发费用率（2.80%/+0.37pct）。

    产品&渠道蓄势，销量增速回升可期

    1）产品端“科技”&“时尚”并进：

    - 科技方面，三电系统与智能化均有较大提升。①电机方面，自研高效超静音面包型轮毂电机和高效凸极电机，性能全面优化。目前自供数量已接近400 万台；②控制器方面，开发蔚蓝控制器已批量生产并应用；③电池方面，积极推进钠电研发；④智能化方面，发布新一代引擎 5。公司核心零部件和智能化方面进行差异化竞争并持续突破，品牌调性持续提高，产品结构有望持续优化；

    - 时尚方面，①LOGO 全新升级，与国际知名设计师Rob Janoff（苹果logo设计师）合作优化升级自身logo，发布“时尚爱玛、自在出行”的品牌slogan，与国际知名色彩机构合作对产品进行色彩赋能。②发布系列新品，2023 年成功发布数款大单品“蛋蛋”（轻奢优雅）、“露娜”（时尚萌系）、“造梦师”（科技十足）、“极客”（机甲酷炫）、“指挥官”（青春硬朗）。2024年至今已发布“仰望”、“趣味蛋”、“元宇宙Pro”、“骁龙”、“机甲师”等系列，其中仰望上市60 天单款出货量达16.8 万台，有望在24 年继续引领产品浪潮。

    2）渠道端门店再升级：打造行业首家女性专属品类店——“miss 大小姐时尚主题店”，粉色基调装修搭配专属陈设设计呈现以“朋克女孩”、“月亮女孩”和“甜心女孩”为主题的终端场景，彰显年轻女性甜酷飒爽的时尚态度，2023 年已拓展超过50 家专属门店。

    系列降本增效举措有望驱动盈利能力继续提升提质、聚量、降本系列举措，1）提质方面，执行优胜劣汰的供应商分级管理体系；2）聚量方面，对外聚焦优秀供应商；对内部品平台化、SKU 精简与物料归一，缩减零部件种类。3）降本方面，重视研发降本和辅导降本，推进供应链本地化布局。

    2）推进智能物流构建，整车销售物流已完全承接公司主要生产基地的整车销售运输；发货时效由之前的T（订单完成日）+3 为管理基准已提升至T+2 的管理基准，同时实现T+1 发货的比例有了大幅度提升，有效地提高了公司的库存管理效率。

    产能布局：公司持续推进产能建设，预计将在台州、丽水、重庆重点布局电摩2023 年度公司在建工程达到9.92 亿（yoy+1053.58%），无形资产达7.16 亿元（yoy+56.32%），二者均有大幅增长。主要系公司报告期内购买台州生产基地、丽水生产基地和重庆生产基地建设用地。这些省市是传统的摩托车重要生产基地，公司加码投入，我们认为公司未来在电摩方面的竞争力将有所提升。

    盈利预测与估值：

    电动两轮车行业双寡头格局已定，双龙地位难以撼动，超头部品牌市占率提升&盈利能力提升的确定性再次增强。伴随业绩不断超预期释放，行业龙头正在经历价值重构。爱玛科技为老牌短交通品牌龙头，冠军之心不可低估。预计 2024-2026 年公司营收238.55/273.48/317.82 亿元，同增13.40%/14.64%/16.21%，归母净利润22.74/27.41/33.06 亿元，同增20.89%/20.54%/20.59%，当前市值对应 PE为12.62/10.47/8.68X。按照爱玛科技作为有竞争壁垒的消费品品牌龙头估值，维持“买入”评级。