事件：爱玛科技发布2022 年年报，公司2022 年实现收入208.0亿元，YoY+35.1%，实现归母净利润18.7 亿元，YoY+182.1%；经折算，Q4 单季度实现收入35.7 亿元，YoY+23.8%，实现归母净利润5.0 亿元，YoY+475.6%。公司产品结构提升，规模效应不断强化，2022Q4 盈利能力同比、环比均显著提升。

    　　2022Q4 爱玛收入保持快速增长：2022Q4 爱玛收入YoY+24%，保持快速增长。但是Q4 单季度收入增速环比Q3 下降约26pct，我们认为主要因为各年度出货节奏有所差异，上年Q4 基数较高（2020Q4/2021Q4 爱玛收入占对应年份的比重分别为15%/19%）。

    　　从2022H2 来看，爱玛2022H2 收入YoY+41%，主要得益于：1）公司门店的扩张（2021 年底、2022 年中、2022 年底公司门店数量分别为20000+/25000+/30000+）；2）产品均价提升，公司2022H2电动两轮车出厂均价为1866 元，相比2021 年提升12%。

    　　2022Q4 爱玛毛利率同比、环比提升明显：2022Q4 爱玛单季度毛利率为21.4%，同比+8.3pct，环比2022Q3+5.3pct。我们认为，主要因为：1）公司新品占比提升，新品毛利率较高；2）Q4 为销售淡季，公司返利政策相应收紧；3）我们预计前三季度部分返利在Q4 进行年度调整。

    　　2022Q4 爱玛盈利能力持续上行：2022Q4 爱玛单季度归母净利率未13.9%，同比+10.9pct，环比Q3+5.1pct。除了毛利率提升外，公司费用率持续优化。具体来看，Q4 单季度爱玛销售/管理/研发费用率同比-1.6pct/-0.6pct/-0.5pct。我们认为主要因为：1）公司规模效应加强，固定费用有所摊薄。2）公司积极推动数字化转型，管理效率不断提升。

    　　公司账面现金充足：2022 年公司货币资金为66.3 亿元，同比+37.9 亿元。2022 年公司经营活动现金流量净额为50.5 亿元，同比+29.6 亿元。电动两轮车行业现金流状况较好，上游账期长，下游账期短。爱玛2022 年应收票据及应收账款为2.9 亿元，应付票据及应付账款为93.9 亿元。

    　　投资建议：电动两轮车行业需求仍有扩张空间，爱玛为电动两轮车行业头部企业，公司品牌、产品、供应链领先竞争对手，在行业扩张期能够把握优质渠道网点，实现份额的持续增长。此外，公司产品结构有升级空间，规模效应不断强化，盈利能力有望进一步上行。我们预计公司2023~2025 年EPS 分别为4.17/5.20/6.05 元。

    　　风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力承压；宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期。