业绩回顾

    　　2022 年业绩符合业绩快报

    　　爱玛科技发布2022 年业绩：2022 年营业收入208 亿元，YoY+35.1%，归母净利润18.7 亿元，YoY+182.1%。对应4Q22 营业收入35.7 亿元，YoY+23.8%，归母净利润5.0 亿元，YoY+475.6%，符合此前业绩快报。

    　　发展趋势

    　　电自销量增幅明显，整体量价齐升带动毛利率上行。2022 年公司新车销量达1077.3 万辆，YoY+24.3%，其中电自/电摩/电动三轮车分别销售724/327/26 万辆，同比+44%/-2%/+28%。新品动销良好，带动整体单车收入增至1931 元，同比+155 元；毛利率相应明显提升，2022 年公司毛利率为16.4%，同比+4.6ppt，电自/电摩毛利率分别为17.0%/15.1%。4Q22 毛利率达21.0%，YoY+8.3ppt/QoQ+5.5ppt，公司认为主要系淡季销量表现较好形成规模化摊薄，叠加装修及返利的清算调整所致。

    　　渠道高速扩张，费用控制得当，保持高周转、强现金流。公司实施渠道下沉策略，加强城市社区和乡镇的网点建设，2022 年末公司经销商数量超过1900 家，终端门店数量超过3 万个。伴随渠道网点扩张，公司通过“总部赋能+移动支持+定向帮扶”三位一体的经营措施提升店效，积极推进门店数字化和新线上零售平台的搭建，设立专门的物流管理平台推行统一物流配送管理，推动公司存货及应收账款周转率持续提升。伴随收入基数扩大、费用管控良好及高效经营，2022 年销售及研发费率分别-0.8/-0.2ppt 至2.8%/2.4%。此外，2022 年公司经营性活动现金流量净额创新高达50.5 亿元，期末货币资金+一年内到期的非流动资产合计达101.6 亿元，保障高分红（每10 股派发现金红利13.04 元（含税））、高投入（Capex 8.4 亿元）。

    　　1Q23 利润同比增速亮眼，龙头利润弹性可期。1Q23 行业需求略超此前预期，我们预计2023 年行业销量有望超6000 万辆（同比+10%）；1Q23 公司业绩预增公告披露实现归母净利润4.78 亿元，YoY+50%，继续兑现份额提升、利润释放的逻辑。渠道方面，我们预计在保持高店效的基础上，公司渠道网点数量有望继续扩张；同时新品占比有望保持稳定，带动单车收入稳步上行。此外，公司发布2023 年股票期权激励计划，2023-2025 年营收/净利润复合增速目标为20%，我们认为为业绩增长的锚，展现公司较强的业绩增长信心。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2023/2024 年盈利预测。当前股价对应15.8x/12.9x 2023E/2024EP/E。维持跑赢行业评级和84.00 元目标价，对应20.5x/16.7x2023E/2024E P/E，较当前股价有30%的上行空间。

    　　风险

    　　行业价格战；需求不及预期。