事件描述

    　　公司发布2022 年年报及2023 年1 季报。2022 年，公司实现营收38.99 亿元，同比下滑9.83%，实现归母净利润0.71 亿元，同比下滑68.12%，实现扣非净利润0.47 亿元，同比下滑76.34%。23Q1，公司实现营收11.67 亿元，同比增长8.05%，实现归母净利润1.03 亿元，同比增长149.32%，实现扣非净利1.03 亿元，同比增长148.91%。

    　　公司拟向全体股东每10 股派发现金红利1 元（含税），派息率40.0%。

    　　事件点评

    　　2022 年电商渠道稳健增长，毛利率同比改善。2022 年，公司实现营收38.99 亿元，同比下滑9.83%，其中电商渠道收入15.10 亿元（占收入比重38.8%，同比提升5.7pct），同比增长5.6%，抵消部分线下渠道对收入的拖累。电商渠道毛利率65.52%，同比提升1.7pct。营收分季度看，22Q1-23Q1 分别实现营收10.80、7.66、8.60、11.93、11.67亿元，同比增长0.73%、-13.92%、0.50%、-20.79%、8.05%，23Q1 电商渠道实现收入4.41 亿元，同比增长26.22%。2022 年，公司实现归母净利润0.71 亿元，同比下滑68.12%。分季度看，22Q1-23Q1 分别实现归母净利润0.41、-0.06、0.36、0.00、1.03亿元，同比增长-56.54%、-114.36%、395.04%、-100.43%、149.32%。

    　　VGRASS 品牌店效降幅较大，TEENIE WEENIE 品牌营收中单位数降幅。分品牌看，2022 年VGRASS、云锦、TEENIE WEENIE 实现营收8.57、0.23、30.0 亿元，同比下滑23.10%、增长3.77%、下滑5.37%，毛利率分别为73.41%、72.91%、67.97%，同比下滑0.6、增加2.8、下滑0.2pct。23Q1，上述品牌实现营收2.38、0.09、9.15 亿元，同比增长3.97%、132.22%、8.50%，毛利率分别为69.01%、72.98%、69.43%，同比下滑1.68、0.87、提升0.70pct。门店数量方面，截至22 年末，VGRASS、TEENIE WEENIE、云锦门店数量分别为207、1222、1 家，较上年末净减少9 家、净增加10 家、持平。截至23Q1 末，上述品牌门店数量分别为206、1186、1 家。门店店效方面，VGRASS、TEENIE WEENIE 品牌店铺2022 年平均月营收为28.5、14.5 万元，同比下滑26.1%、6.4%。

    　　23Q1 销售毛利率同比提升，期末库存环比改善。盈利能力方面，2022 年公司毛利率同比下滑0.4pct 至69.2%，22Q4 毛利率同比提升0.6pct 至68.6%，23Q1 毛利率同比提升0.2pct 至69.4%。费用率方面，2022 年，公司期间费用率合计提升5.7pct 至68.1%，其中销售/管理/研发/财务费用率为57.7%/4.0%/2.4%/4.1%，同比+6.1/+0.2/+0.5/-1.1pct，销售费用率提升主要由于公司整体营收下滑、以及店铺装修费摊销的增加，财务费用率降低主要由于公司并购债务于2022 年中置换，债务余额降低，债务利率降低；综合影响下，2022 年公司销售净利润率1.83%，同比下滑3.4pct，22Q4 销售净利率下滑5.6pct至-0.03%，23Q1 销售净利率同比提升5.0pct 至8.8%。存货方面，截至2022 年末，公司存货为11.43 亿元，同比增长11.83%，存货周转天数324 天；23Q1 末存货为9.85亿元，较期初下降13.8%，存货周转天数268 天。现金流方面，2022 年公司经营活动现金流净额为5.49 亿元，同比下降12.8%，主要由于销售商品收到的现金同比减少。

    　　投资建议

    　　23Q1，公司电商渠道增长加速，线下渠道降幅收窄，销售毛利率同比优化，显示品牌复苏态势。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为0.73、0.98、1.29 元，对应公司公司23、24 年PE 约13、10 倍，首次覆盖，给予“买入-B”建议。

    　　风险提示

    　　品牌拓店不及预期；电商渠道费用投放加大；国内消费市场恢复不及预期。