事件：公司发布2023 年三季报，报告期内实现收入56.31 亿，同比增长9.99%，实现归母净利润3.90 亿，同比增长77.57%，实现扣非净利润3.66 亿，同比增长37.22%。

    　　测算23Q3 实现收入19.32 亿，同比增长8.26%，实现归母净利润1.48 亿，同比增长22.10%，实现扣非净利润1.40 亿，同比增长20.32%。收入基本符合预期，利润低于预期。

    　　投资分析意见：考虑公司平均门店收入同比承压，我们假设23 年平均门店收入同比下降1%（前次为同增5.2%），下调盈利预测，预计23-25 年归母净利润为6.02、10.26、12.25 亿元（23-25 年前次为6.89、12.75、14.17 亿），分别同比增长159%、70%、20%，对应EPS 分别为0.95、1.62、1.94 元（23-25 年前次为1.09、2.02、2.24元），当前股价对应2023-25 年PE 分别为34、20、17 倍，维持“增持”评级。

    　　门店拓展顺利，同店收入修复缓慢。根据公司公告，23Q3 卤制食品销售/加盟商管理/其他主营业务分别实现营收15.6/0.2/3.1 亿元，分别同比4.7%/1.1%/33.2%。公司自三季度以来适当开放加盟商招募，预计门店拓展顺利，但平均门店收入修复缓慢，主因下游需求缓慢恢复，同时公司近年来开店方向以小店为主，选址大多位于社区及三四线城市，拖累平均门店营收。但十月份以来，公司举办多场抖音直播活动，四季度平均门店收入有望持续提升。

    　　成本回落提升盈利能力， 投资收益增厚利润。根据公司公告，23Q3 实现毛利率25.77%，同比提升2.19pct。主要系鸭副成本下行。23Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为7.39%/6.73%/0.51%/0.24% ， 分别同比+0.85pct/+0.28pct/-0.16pct/-0.12pct。因收入增速放缓，期间费用率小幅上行。23Q3 公司实现投资收益408 万（去年同期亏损966 万元），主要系消费场景修复下，公司被投企业经营改善。综上，公司23Q3 实现净利率7.28%，同比+1.23pct。

    　　股价表现催化剂：新开门店数量超预期、单店收入增速超预期

    核心假设风险：原材料成本上涨、消费场景持续受限，食品安全问题