事件：公司发布2022 年三季度报，22 年前三季度实现营收51.20 亿元，同比+5.64%；归母净利润2.19 亿元，同比-77.24%；扣非归母净利润2.67 亿元，同比-71.20%。其中22Q3 实现营收17.84 亿元，同比+4.77%；归母净利润1.21亿元，同比-73.85%；扣非归母净利润1.16 亿元，同比-74.02%。

    疫情影响线下鲜货产品销售，包装产品增势亮眼。分产品看，8 月下旬疫情反复，门店营收均有所下滑，22Q3 鲜货类产品收入14.40 亿元，同比-3.25%。其中禽类制品/畜类制品/蔬菜制品/其他产品收入分别为11.01/0.07/1.73/1.59 亿元，分别同比-4.33%/-61.92%/+5.33%/+2.76%，畜类制品下滑幅度较大。包装产品多线上销售，不受门店限制，三季度表现亮眼，收入为0.49 亿元，同比+65.90%。分渠道看，卤制品食品销售/加盟商管理收入分别为14.88/0.19 亿元，同比-1.92%/+19.70%。

    原材料成本上涨+费用增投，盈利能力承压。公司2Q3 实现毛利率23.58%，同比-8.02pct，主要系目前鸭副产品价格处于高位，成本压力较大，营业成本为13.63 亿元，同比+17.05%。根据水禽行情网，相较于年初，鸭头/鸭舌/鸭脖/鸭掌/鸭翅中价格分别同比提升39%/46%/33%/76%/48%。Q3 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为6.54%/6.45%/0.67%，同比-0.51/+0.75/+0.39pct，管理费用率增加主要系公司加速计提股份支付费用，研发费用率增加主要系公司加大了研发投入；销售费用率环比-4pct，门店补贴等相较于二季度疫情期间已减少。综上，22Q3 公司归母净利率承压，同比-20.4pct 至6.77%，环比+6.1pct，盈利能力环比改善。

    重启股权激励，彰显长期发展信心。近期公司发布了2022 限制性股票激励草案，激励对象包括公司高管以及其他核心管理人员，考核条件为对比2021 年，2023-2025 年的收入增长率不低于19%、39%、67%。此次股权激励进一步绑定了核心人员的利益，体现了公司对于后续长期发展充满信心。

    投资建议：随着疫情缓解，线下消费场景将随之恢复，待客流量提升，单店营收有较大复苏弹性。继续维持买入-A 评级，根据公司经营状况，下调公司盈利预测， 2022 年净利润下调45%， 预计2022-2024 年净利润分别为3.81/10.98/15.39 亿元，6 个月目标价为57.2 元，相当于2023 年32x 市盈率。

    风险提示：成本波动风险、疫情反复、加密开店或影响同店收入。