事件：公司发布 2022年第三季度报告

    2022Q1-Q3 公司实现营业收入51.20 亿元，同比+5.64%；实现归母净利润2.19 亿元，同比-77.24%；实现扣非归母净利润2.67 亿元，同比-71.20%；其中Q3 单季度实现营业收入17.84 亿元，同比+4.77%；实现归母净利润1.21 亿元，同比-73.85%；实现扣非归母净利润1.16 亿元，同比-74.02%。

    Q3 核心业务卤制品销售收入降幅环比收窄，共采、共配业务延续高增长

    分产品来看，2022Q1-Q3 卤制食品销售/加盟商管理/其他主营业务分别实现营收收入43.58/0.62/5.65 亿元，分别同比-1.33%/+25.91%/+130.29%，核心业务卤制食品销售收入同比下滑主因门店经营受到疫情反复的影响，但Q3 单季度卤制食品销售收入同比-1.9%，环比Q2 降幅收窄（Q2 为-4.0%），反映门店经营仍在持续恢复状态。其他主营业务（主要为共采、共配）收入Q3 延续高速增长状态（同比+89.6%）。

    Q3 毛利率持续承压，主因原材料价格高位、适度增加货折补贴、业务结构变化

    毛利率方面，2022Q1-Q3 公司毛利率为26.47%，同比下降7.08pct；其中Q3 单季度毛利率为23.58%，同比下降8.02pct，环比Q2 下降2.10pct。毛利率持续承压明显，主要有以下原因：1）Q3 多数原材料价格高位运行，鸭脖等部分鸭副品类延续上涨，成本端仍明显承压；2）Q3 部分地区疫情反复，公司对有疫情封控影响的门店适当加大货折补贴；3）低毛利率的共采共配业务收入快速增长，在主营业务收入中的占比持续提升，业务结构变化对毛利率有稀释作用。

    Q3 单季度费用端压力较上半年显著降低，费用投放基本回归至正常状态

    上半年由于营销影响推广费用大幅增长叠加股权激励费用在Q2 加速计提，公司费用率水平同比大幅提升，2022H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为11.87%/8.35%/0.45%/0.24%。Q3 费用端压力显著降低，Q3单季度销售/管理/研发/财务费用率分别为6.54%/6.45%/0.67%/0.36%，主要费用项目销售费用与管理费用相较上半年水平明显降低。同比来看，Q3 单季度销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.51/+0.75/+0.39/+0.32pct，费用率同比变化较小，基本回归至正常区间，Q3 单季度费用控制效果较好。

    Q3 单季度内生盈利能力开始修复，主因费用率回落，但较疫情前平均水平仍有较大差距

    净利率方面，Q3 单季度净利率为6.05%，较Q2 环比提升6.38pct，盈利能力开始修复，主因Q3 费用率开始环比回落，但Q3 净利率绝对水 平在毛利率拖累下，仍显著低于疫情前双位数的平均水平；受到去年同期高基数的影响（2021Q3 公司投资企业千味央厨上市以及公司转让部分和府捞面部分贡献投资收益约2.4 亿元），Q3 净利率同比下滑20.83pct，若剔除投资收益影响，Q3 单季度净利率同比下滑约4.3pct。

    盈利预测与投资建议

    随着疫情防控措施更加精准有效，叠加外卖订单占比提升在一定程度上填补线下人流缺口，Q3 单店营收整体延续修复态势。开店方面，上半年公司门店数量逆势净增长1207 家，凸显公司加盟模式的优越性，全年1200-1500 家净开店目标有望顺利完成，虽短期线下客流量仍有一定缺口，但当前保持一定的开店速度有利于公司巩固龙头优势，加速提升市场份额。三季度以来，费用端压力已有明显释放，但成本端仍明显承压，拖累净利率修复速度。展望未来，参考海外国家走过的防疫路线，预计疫情影响持续弱化，公司单店营收持续修复，同时随着公司逐步收缩对于加盟门店的货折补贴，毛利率压力也将逐步释放，短期业绩修复的确定性仍强。中长期来看，公司核心竞争力持续强化，疫情环境下有望加速提升市场份额，未来公司规模效应进一步显现，并持续精益供应链效率，中长期盈利能力有望提升。预计2022-2024 年公司实现营业总收入69.8/83.5/96.7 亿元，同比+6.6%/+19.6%/+15.7%；实现归母净利润4.5/10.7/14.7 亿元，同比-54.5%/+139.1%/+37.6%；EPS 分别为0.73/1.75/2.41 元；当前股价对应PE 分别为69/29/21 倍，维持买入评级。

    风险提示

    疫情发展超预期；原材料价格上涨超预期；宏观经济下行压力增大影响消费能力；食品安全问题。