一、事件概述

    　　8 月30 日公司发布2021 年半年报，报告期内实现营收31.44 亿元，同比+30.27%；实现归母净利润5.02 亿元，同比+82.91%，基本EPS 为0.82 元。

    　　二、分析与判断

    　　21H1 业绩同比高增，去年同期低基数效应及费用控制较好是主因21H1 公司实现营收/归母净利润31.44/5.02 亿元，同比分别+30.27%/+82.91%；合Q2单季度实现营收/归母净利润16.38/2.66 亿元，同比+21.60%/+25.81%。收入端，公司面对后疫情时代下消费市场未完全复苏的复杂市场环境，继续围绕“深耕鸭脖主业、构建美食生态”的经营战略，针对鸭脖业务版块，打出人才建设、供应链保质、品牌势能提升组合拳以支持营销端的快速开店和单店优化。利润端，公司动销顺利，毛利率同比小幅提升，销售费用投放效率提高，利润增速大幅高于收入端。21H1 末，公司在中国大陆共开设了13136 家门店，同比+8.94%。公司销售网络覆盖率、门店数量和管理水准处于市场领先水平。

    　　分产品看，21H1 公司鲜货类产品实现营收28.30 亿元，同比+24.78%；合Q2 营收14.70 亿元，同比+17.59%。其中禽类/畜类/蔬菜/其他产品分别实现营收21.73/0.37/3.06/3.14 亿元，同比分别+21.69%/+90.91%/+26.24%/+42.37%；合Q2 分别实现营收11.20/0.12/1.60/1.78 亿元，同比分别+15.47%/+11.01%/+15.47%/+36.02%。21H1 鲜货类产品收入保持高速增长；其中禽类、蔬菜类增速稳健；畜类、其他产品增速较高。

    　　分地区看，21H1 西南/西北/华中/华南/华东/华北/新加坡香港市场分别实现营收4.73/0.15/8.26/6.67/6.61/3.63/0.52 亿元，同比分别+30.74%/-67.15%/+24.47%/+61.32%/+21.38%/+23.70%/+33.36%。合Q2 分别实现营收2.36/0.09/4.28/3.50/3.51/1.89/0.27亿元，同比分别+21.79%/-60.44%/+15.17%/+54.64%/+12.12%/+17.07%/+17.84%。除西北地区收入同比下滑外，各地区市场收入同比均实现较高增速，主业景气度较高。

    　　销售毛利率小幅上行，销售费用投放效率较高21H1 公司毛利率为34.61%，同比+0.29ppt（Q2 为34.72%，同比-3.28ppt）。原因是：

    　　（1）下游需求恢复，主要产品动销好转，毛利率有所提高；（2）新收入准则实行，运输费从销售费用重分类至主营业务成本。

    　　21H1 公司整体期间费用率为13.33%，同比-2.23ppt（Q2 为14.04%，同比-0.05ppt）。

    　　其中销售费用率为6.83%，同比-2.92ppt（Q2 为6.96%，同比-1.58ppt），原因是（1）去年同期疫情减免政策，可比基数较低，21H1 职工薪酬、折旧与摊销同比增加，但被收入增加有效摊薄；（2）运输费用重分类。管理费用率为6.28%，同比+0.45ppt（Q2为6.82%，同比+1.16ppt），原因是管理人员工资、股权激励费用摊销的费用增加。

    　　研发费用率为0.21%，同比+0.01ppt（Q2 为0.20%，同比+0.03ppt）；财务费用率为0.01%，同比+0.22ppt（Q2 为0.07%，同比+0.33ppt）。原因是结构性存款以及未确认融资费用导致。

    　　拟非公开发行A股募资加强主业，股权激励计划叠加渠道布局深化2021 年8 月，公司拟非公开发行A 股，募资不超过人民币23.84 亿元投向广东、江苏等6 家子公司的卤制肉制品及副产品加工项目。上述项目达产后，预计将新增加产能16 万吨/年。如募投产能完全投产，公司卤制品产能将得到翻倍以上增长。未来公司对卤制品主业聚焦程度有望进一步提高，中长期规模效应将得到强化。

    　　2021 年1 月，公司推出股权激励计划，激励对象覆盖124 人，包括副总经理、财务总监及大部分核心管理人员。该激励计划业绩考核目标集中于收入端，股权激励计划将鼓励管理层积极扩大营收规模，提升市占率水平。

    　　2020 年，公司营销策略从“跑马圈地，饱和开店”升级为“深度覆盖，渠道精耕”，具体措施包括优化现有渠道布局，加强复合式饱和开店，并在此基础上，重新深化商圈布局，打造交通体、商圈体、社区体、沿街体等7 大渠道。在疫情期间，公司给予加盟商较大力度的扶持政策，并逆势优化门店布局。同时，公司重新构建渠道模型，开展精准营销，积极拥抱新业态、新渠道、新媒体，全方位提升品牌势能。

    　　三、盈利预测与投资建议

    　　预计21-23 年公司实现营业收入65.98/79.30/96.20 亿元，同比+25.1%/+20.2%/+21.3%；实现归母净利润9.69/11.82/14.48 亿元，同比+38.2%/+22.0%/+22.5%，对应EPS 为1.58/1.92/2.36 元，目前股价对应PE 为42/34/28 倍。公司估值高于休闲食品行业2021年整体28 倍左右估值，考虑到公司市场地位稳固，未来收入目标较高，长期成长性良好，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示：

    　　业务扩张速度不及预期，消费者消费意愿下降，食品安全问题等。